平安首经团队：钟(zhōng)正生/张璐(lù)/常艺馨

　　核心观(guān)点(diǎn)

　　新增(zēng)社融表(biǎo)现(xiàn)乏力。继一季度“天量”投(tóu)放后(hòu)，2023年(nián)4月社融增长明显降(jiàng)温，比(bǐ)去年(nián)4月疫情(qíng)冲击期间创下的低点仅(jǐn)多增(zēng)2873亿元，“稳信(xìn)用”压力有所显现。社(shè)融骤降的主(zhǔ)要(yào)拖累在于人民币信贷增势放(fàng)缓(huǎn)， 4月降至2008年(nián)以(yǐ)来历史同期的(de)次低点（仅略高于2022年同期(qī)）。表外融资和直接融资基(jī)本(běn)延续了一季度的格(gé)局。1）委托贷(dài)款和信托贷款小幅正增(zēng)长；未贴(tiē)现银行承(chéng)兑汇票较去年同(tóng)期降幅收窄；2）企(qǐ)业直接融资较去年(nián)同期有(yǒu)所下降(jiàng)，主因(yīn)债券到期规模(mó)较大。3）政府债融资规(guī)模同比多增，但需警惕其“后劲”。2023年提前批的剩余(yú)发行(xíng)额度不(bù)及(jí)万亿(yì)，截(jié)至5月上旬(xún)尚(shàng)未下发剩余批次的地(dì)方(fāng)债(zhài)额度，期间空档(dàng)可能拖累政府债融资表现。

　　新(xīn)增人(rén)民币贷款偏弱，增量(liàng)明显(xiǎn)弱于(yú)历史同期均值。各分项从强到弱排序，企业中长(zhǎng)期(qī)贷(dài)款>；企业短期贷款>；居民短期贷(dài)款>；居民中长期贷款。新增(zēng)人民(mín)币贷款(kuǎn)的(de)最大问题仍然在于居(jū)民中长(zhǎng)期(qī)贷款，房地产销售不(bù)振使(shǐ)其增量不足，居民预期偏弱、提(tí)前偿(cháng)还(hái)存量房(fáng)贷又雪上(shàng)加霜。但基于(yú)4月这个(gè)信贷投放(fàng)传统(tǒng)淡季(jì)的数(shù)据，尚(shàng)不能得出企业(yè)信(xìn)贷(dài)需求不足的结论。一方面，企业中长期(qī)贷款在(zài)一季度(dù)大(dà)幅高增后，4月又(yòu)创历(lì)史同(tóng)期新高(gāo)，仍能(néng)有效发(fā)力(lì)；另一方面，表内票(piào)据维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表内(nèi)票据高增长形(xíng)成对比(bǐ)），也意味着目前企(qǐ)业贷款需求或许尚可。此外，4月初以来(lái)存(cún)款(kuǎn)利率市场(chǎng)化改革较快推进，这有(yǒu)助于缓解银行面临的净息差压力，增强其支(zhī)持实体(tǐ)经济的可(kě)持(chí)续性(xìng)，能够(gòu)为企业(yè)贷款利率的进一步下调“蓄(xù)力(lì)”。

　　从(cóng)货币供应量(liàng)和(hé)存款数(shù)据看：1）M1同比(bǐ)小(xiǎo)幅回升(shēng)。每年前4个月翘尾因素对(duì)M1同比(bǐ)走势影响较大(dà)，或是(shì)驱动其变化的主因。在(zài)贷(dài)款扩张的(de)同时，企业(yè)存款也(yě)有(yǒu)边际(jì)改(gǎi)善。2）M2同比增速(sù)有所(suǒ)回(huí)落。4月居民(mín)资(zī)产再配置，银(yín)行理财规模重回扩张，对M2形成(chéng)拖累(lèi)。考(kǎo)虑到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百(bǎi)分点，基数变化也有较强影(yǐng)响。3）居民存款(kuǎn)同比少增。考(kǎo)虑到(dào)4月(yuè)多家中(zhōng)小银(yín)行下调挂(guà)牌存款利率、银行(xíng)理财市场火热、居民提前(qián)偿(cháng)还房贷规模较高，其驱动因(yīn)素更多(duō)是家(jiā)庭资产的再配(pèi)置(zhì)，流(liú)向(xiàng)消费规(guī)模可能较为有(yǒu)限。4）4月财政存款同比大幅(fú)多增，但结合基建相关高频开工率和(hé)重大项目开(kāi)工金额(é)数据看，财政对实体经济支持力(lì)度可能有所减弱。从4月金(jīn)融数据(jù)看，房地产恢复仍(réng)然缓(huǎn)慢，此时若财(cái)政基建支持力度不稳(wěn)，可能导致(zhì)中国经济环(huán)比增长动能较快衰减。

　　目前社融增速(sù)回升幅(fú)度(dù)较(jiào)小，但与名义GDP增速对比看，货币政(zhèng)策对实体(tǐ)经济的支持还是比(bǐ)较有力的。即(jí)便按2023年中国名(míng)义GDP增速7％-8％的情形（假(jiǎ)设(shè)全年(nián)录得6％左右的(de)实际GDP增速，加(jiā)上1到2个点(diǎn)的(de)GDP平(píng)减(jiǎn)指数），10％的社(shè)融增速也应足够与之匹配。我们认(rèn)为，后续需(xū)通过(guò)财政加力、促(cù)进房地产修复、促(cù)进家(jiā)庭超额储(chǔ)蓄动用等方(fāng)式扩大总(zǒng)需求，夯实经济回升势(shì)头。

　　一(yī)

　　新增社融表(biǎo)现乏力

　　新增社融(róng)表现乏力(lì)。2023年4月新增社会融资规模为1.22万(wàn)亿(yì)元，同比多(duō)增2873亿元(yuán)；社融存(cún)量同比增速持(chí)平于(yú)上(shàng)月的10％。考(kǎo)虑到(dào)去年同期(qī)疫情(qíng)多点散(sàn)发、社融一度触(chù)“冰”的(de)低(dī)基数效应，以(yǐ)及今(jīn)年一季度“开门(mén)红”期间社融月均同比多(duō)增8200多亿(yì)的亮眼表现，4月社(shè)融(róng)表现乏(fá)力“稳信用”压(yā)力有所显(xiǎn)现(xiàn)。从分项看：

　　一(yī)方面，人民币信贷增势(shì)放缓，是4月社(shè)融骤降的主要拖累。2023年4月人(rén)民币贷款4431亿元，为2008年(nián)以(yǐ)来历史(shǐ)同期的次低点（仅较(jiào)2022年同期(qī)高815亿元）。不(bù)过(guò)，得益(yì)于出(chū)口边(biān)际回暖、人民币(bì)汇(huì)率相对稳定，4月(yuè)外币贷款同比有所少减。

　　另一方面，表(biǎo)外融(róng)资和(hé)直接融资基本延续了(le)一季度的格局。

• 　　一则，企业直接融资同比缩量，继续(xù)小幅拖累(lèi)新增社融。2023年4月企业债(zhài)融资、非金融(róng)企业境内股票融资分(fēn)别同比少(shǎo)增809亿元、173亿元。今年春节后，企业贷款发行规模持续(xù)高于去年同(tóng)期，但到(dào)期偿还也(yě)迎来(lái)高峰，对净融资构成(chéng)拖累。截至2023年一季度末，2022年10月推出的(de)500亿元民营(yíng)企业债(zhài)券(quàn)融(róng)资支(zhī)持工具（第二期(qī)）尚未(wèi)开始投(tóu)放(fàng)使用，相关政策支持还有(yǒu)待落地。

• 　　二则，政府债融资规模(mó)同(tóng)比(bǐ)多增，但需(xū)警惕其“后劲”。今(jīn)年(nián)前4个月，财(cái)政继(jì)续前置(zhì)发力(lì)，政府债(zhài)融资规模较去年同期累(lèi)计多增3114亿(yì)元。以(yǐ)财政(zhèng)预算数据看，2023年政府债融资(zī)的(de)总体规模与去(qù)年(nián)相当。但(dàn)不同之处(chù)在(zài)于，2022年在(zài)3月(yuè)底就已(yǐ)经下达剩余批次的(de)新增(zēng)地方债额(é)度，而2023年截至5月上旬仍未下发剩余(yú)批次的地方债额度，且提前批的剩余发行额度不及万亿。如果近期下(xià)达地方债额度，按照(zhào)往年节奏，经过(guò)地(dì)方政府项(xiàng)目额(é)度分配、预算(suàn)调整程(chéng)序，剩余(yú)批次地方债可能至6月中下旬才(cái)能(néng)发出，期间的(de)“空档”可能会拖累(lèi)政(zhèng)府(fǔ)债融(róng)资表现。

• 　　三则(zé)，表外融(róng)资(zī)同比多增，持续(xù)对社融构成小幅(fú)支撑。其(qí)中，委托(tuō)贷款和信托(tuō)贷款单月小幅新增(zēng)，相(xiāng)比去年同期(qī)分别多增(zēng)85亿元、少减734亿元。在表内票据贴现减(jiǎn)少(shǎo)的情况下，未贴现(xiàn)银行(xíng)承(chéng)兑汇票较去年同期降(jiàng)幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖(tuō)累在(zài)居民端

　　2023年4月(yuè)新增人民币贷款(kuǎn)为7188亿元，比去(qù)年(nián)同期低点仅略(lüè)有(yǒu)多(duō)增，相(xiāng)比18年-21年同期均值少增(zēng)6237亿元。各分项从(cóng)强到弱(ruò)排(pái)序，“企业中(zhōng)长期贷款 >； 企业短期(qī)贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期(qī)贷款(kuǎn)”。具体地(dì)，

• 　　居民(mín)中(zhōng)长期贷款单月净偿还规模达历史新高，相比18年-21年同(tóng)期均值多减5410亿(yì)元；

• 　　居民短期贷(dài)款同比少减，但较(jiào)18年-21年(nián)同期(qī)华枝春满天心月圆什么意思可以发朋友圈吗，怀瑾握瑜,风禾尽起什么意思均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷(dài)款(kuǎn)同比多(duō)增，但略(lüè)低(dī)于(yú)18年-21年同期均(jūn)值；

• 　　企业中长期贷(dài)款(kuǎn)延续前期(qī)亮(liàng)眼表(biǎo)现(xiàn)，同(tóng)比大(dà)幅多(duō)增4071亿元，且(qiě)创历史同期新高(gāo)。

　　总体看，新增人民币贷(dài)款的最大问题仍然在于居民中(zhōng)长期贷款，房地产销售低(dī)迷(mí)使其(qí)增量不足(zú)，居民预期偏(piān)弱、提前(qián)偿(cháng)还(hái)存量房贷又雪上加霜(shuāng)。基于(yú)4月(yuè)这个信贷投放传统淡季的数据，尚不能得出企业信贷需求不足(zú)的结(jié)论。

• 　　一方面，企业中长期贷(dài)款(kuǎn)在一季度大(dà)幅(fú)高增后，4月又创历史同期新高(gāo)，仍(réng)然能(néng)够有效发(fā)力。

• 　　另一方面，表内(nèi)票据维持低增长（与去(qù)年1-5月表内票据高(gāo)增长(zhǎng)形成对比(bǐ)），也(yě)意(yì)味着目前企业贷款需(xū)求或许尚可。

• 　　此外，4月(yuè)初以来存款利率市场(chǎng)化改革较(jiào)快推进(jìn)，这有助(zhù)于缓解(jiě)银行(xíng)面临的净息差压力，增强其支持实(shí)体经济的可持续性，能(néng)够为企业(yè)贷款利率(lǜ)的 进一步(bù)下调“蓄力”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置

　　M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升。一方面，从历史(shǐ)规律看，每年前4个月翘尾因素对M1同比走势(shì)的(de)影响较(jiào)大，这可能是驱动其变化的主要原因(yīn)。另一方面，在企业贷款扩张的同时(shí)，企业(yè)存(cún)款(kuǎn)也有(yǒu)边际(jì)改善(shàn)，4月新(xīn)增规模约1408亿元，而(ér)21年、22年4月(yuè)企业存款(kuǎn)均在减少。

　　M2同比(bǐ)增速有所回落。一方面(miàn)，4月信贷扩张乏力(lì)，对(duì)M2的支撑不强。另一方面(miàn)，居民资(zī)产再配置(zhì)，银(yín)行理(lǐ)财(cái)规(g华枝春满天心月圆什么意思可以发朋友圈吗，怀瑾握瑜,风禾尽起什么意思uī)模重回扩张，对M2也形成拖累。此外，考(kǎo)虑到去年(nián)4月M2同比(bǐ)增速较3月(yuè)抬升0.8个(gè)百分点，基数的(de)变化也有(yǒu)较强(qiáng)影响。

　　4月(yuè)居民存款出现了2022年3月以来的首(shǒu)次同(tóng)比少增(zēng)，其驱动因素更(gèng)多是家庭资产的再配置，流(liú)向消费的规模可能较为有限。4月以来多家中小银行下调挂牌存(cún)款(kuǎn)利率（据融(róng)360监(jiān)测数据，4月份农商(shāng)行1年、2年(nián)、3年、5年期存款(kuǎn)平(píng)均利率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理(lǐ)财市场需求火热，居民提前偿还房贷规模较高（4月居(jū)民中长期贷款净(jìng)偿还规模(mó)达历史(shǐ)新高）。

　　值得警惕的是，4月财政(zhèng)存款同比大(dà)幅多增4618亿元，去年同期留抵(dǐ)退税推进存在(zài)一定影响。但(dàn)结合(hé)其他指标看，财政对实体经济(jì)的支持力度可能有所减弱，基建投(tóu)资(zī)相关的高频(pín)指(zhǐ)标出现了下行(xíng)的(de)苗头（4月下旬以来，全国高炉开(kāi)工率、电炉开工率、独(dú)立(lì)焦化厂焦炉生产率、水泥磨机运转率、石油沥(lì)青开工率等指标环比(bǐ)走弱(ruò)），重大项目(mù)开工金(jīn)额同环比较快下滑（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年4月全(quán)国各地重大项(xiàng)目开工(gōng)总投(tóu)资额约28078.26亿元，环比下(xià)降34.0％，不(bù)及去年(nián)同期的半(bàn)数）。从4月金融数据看，房地产恢(huī)复仍然缓慢(màn)，此时如(rú)果财(cái)政基建(jiàn)支持力(lì)度不稳(wěn)，可(kě)能导致中国经济的环比增(zēng)长动(dòng)能(néng)较(jiào)快衰减。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 华枝春满天心月圆什么意思可以发朋友圈吗，怀瑾握瑜,风禾尽起什么意思