金融(róng)界5月27日消息 近日因为昆明(míng)国(guó)资委的(de)一封声明，让(ràng)城投债成为(wèi)关注(zhù)的焦点，当前地方债的规(guī)模和地方(fāng)政府(fǔ)的偿债能力已(yǐ)经越来越被(bèi)重(zhòng)视。如何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学家李(lǐ)迅雷发文称，地方债包括地方一般债、专项债和包(bāo)括城投(tóu)债在(zài)内的各种隐形(xíng)债(zhài)，其规模究竟有(yǒu)多大，尚有(yǒu)争议，电动仙女棒是什么东西，仙女棒是用来干嘛的但增长迅(xùn)猛。包括银行、保(bǎo)险、基金等在内的机构投(tóu)资者(zhě)是地方债(zhài)的主要持(chí)有(yǒu)者，他们普遍(biàn)担心的还是(shì)城投(tóu)债务(wù)、非标等地方(fāng)政府隐(yǐn)形(xíng)债风险。例如，近期贵州省(shěng)政府(fǔ)发展研究中心提(tí)出，“化债工作推进异常艰难(nán)，仅依靠自身能力已无法得到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地财(cái)政缩水(shuǐ)的(de)背景(jǐng)下，地(dì)方政府的(de)财权与事权不匹(pǐ)配问题又凸显(xiǎn)出来。在我国(guó)政(zhèng)府杠杆率水平并不算(suàn)高的前(qián)提下，我国地方(fāng)政府的杠杆率水平确实(shí)够高了。需要(yào)调整中(zhōng)央(yāng)和地方之间债务余额的比例关系。“今后应加(jiā)大中央(yāng)政府(fǔ)的(de)发债规模，为地(dì)方经(jīng)济(jì)减(jiǎn)负。”他(tā)明确(què)指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前(qián)中国经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信(xìn)用，防范区域性金融(róng)风险显得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之(zhī)前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底”支(zhī)持，在(zài)政策上(shàng)大(dà)力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”。如帮助地方政府（如城(chéng)投公司的(de)借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债(zhài)务期限(xiàn)（非债券类债务(wù)展期，如(rú)遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或(huò)商业银行(xíng)的(de)低息(xī)资金来降低(dī)债务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政(zhèng)策上(shàng)支持地方政府通过(guò)出让(ràng)国有(yǒu)资产来偿债(zhài)。他表示这类典型案(àn)例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次(cì)公告无(wú)偿划转上(shàng)市公司共(gòng)计1亿股股份（合(hé)计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时(shí)市(shì)价计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国(guó)资。

　　以(yǐ)下文字(zì)来源李迅雷(léi)金(jīn)融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如(rú)何处(chù)置地(dì)方债(zhài)务的辨(biàn)证思考》

　　截(jié)至2022年(nián)末全(quán)国城投有息债(zhài)务(wù)54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为地(dì)方债务主要体现形(xíng)式

　　城投(tóu)债是指(zhǐ)城投(tóu)企业公开发行的公司(sī)债券和中(zhōng)期票据(jù)。按照新(xīn)预(yù)算(suàn)法、“43号(hào)文(wén)”出台明确城投(tóu)债(zhài)与地方政府信用脱钩，城投公司(sī)定位由地方政府投融资(zī)机构转变为市场化运营主体，地方政府不再对城投债兜(dōu)底。但实(shí)际上市(shì)场仍(réng)然把城投债(zhài)看作由地方政府背书的高信用等级债券。

　　因(yīn)此城投公司通常都是地方政府下设的(de)投融资机构，很难(nán)完全独立成为与政府无关的纯市场化的企业(yè)。城(chéng)投的(de)债务主要包括向银行借款和发行债券融资(zī)这两种方(fāng)式，以前一(yī)种方(fāng)式(shì)为主，但后一种债(zhài)权融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿(yì)元(yuán)以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城投有(yǒu)息(xī)债务(wù)快速扩(kuò)张，每年增速均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全(quán)国城投有息债务(wù)为(wèi)54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍(bèi)以上。

城(chéng)投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平台(tái)实际(jì)上(shàng)已经成为地方债务的主(zhǔ)要体(tǐ)现形式，规模明显超过(guò)地(dì)方政府的一般债和专项债之(zhī)和。城(chéng)投(tóu)平(píng)台中，如今，城投平台的债券余(yú)额(é)大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债(zhài)仍(réng)属(shǔ)于地方(fāng)政府背书的(de)高等(děng)级信用债。但是，城投平台的非标违(wéi)约(yuē)情况(kuàng)时(shí)有发生(shēng)，银行贷款展期、调整还贷方(fāng)式(shì)的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确保城投债按(àn)时兑付，不能(néng)轻(qīng)易(yì)违约

　　当(dāng)前(qián)市场对地方政府债务(wù)增长(zhǎng)和(hé)财(cái)政收入增速下降(jiàng)甚至(zhì)负增(zēng)长(zhǎng)的现(xiàn)象普(pǔ)遍担心，尤其对财(cái)力偏弱的东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城(chéng)投债的收益率(lǜ)普(pǔ)遍高(gāo)于东部发达(dá)省市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对政(zhèng)府债(zhài)务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之后，捉襟见肘的情况更加(jiā)明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后，对河(hé)南(nán)省乃(nǎi)至全国的信用债市场都造(zào)成负(fù)面冲击，信用分(fēn)层现象加剧，部分经(jīng)济偏弱区域(yù)被边缘化。例如(rú)青海、云南和(hé)天津(jīn)等近几年融资成本仍在上升(shēng)；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大(dà)幅上升，虽然(rán)2020年以来(lái)融资成本有(yǒu)所(suǒ)下降，但整体降幅相较全国(guó)更小。辽宁、广西、吉林(lín)、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加权平均(jūn)票面利(lì)率降幅(fú)也明显不(bù)如全(quán)国。

　　当前在经济复苏(sū)不及预期的背(bèi)景下(xià)，投资者的风险偏好明显下降。为此，地(dì)方政府(fǔ)应该确保城投债的按时兑(duì)付。因(yīn)为(wèi)违约不仅(jǐn)不能解(jiě)决(jué)债务问(wèn)题，反而会恶化(huà)区域信用环境(jìng)，导致地(dì)方国企融资难、融资贵。从未(wèi)来区(qū)域经济发展的角度(dù)看(kàn)，政(zhèng)府部门(mén)仍需要持续(xù)举(jǔ)债来实(shí)现经济平稳增(zēng)长，需要保持政府信用，不(bù)能轻(qīng)易违约。

　　建议中央(yāng)大力度支(zhī)持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需(xū)要增强(qiáng)城(chéng)投债权人的持有信心，首先(xiān)要确保城(chéng)投(tóu)债不违约，这就意味着城(chéng)投公司能够具备低(dī)成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意(yì)味着对地(dì)方(fāng)债不兜底，但建议给予困难省(shěng)份一定(dìng)的(de)“托底”支持(chí)，即在政策上大力度支持地方(fāng)政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类(lèi)债务展期(qī)，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展期），通过政策性银行(xíng)或(huò)商业银(yín)行的(de)低息资(zī)金来(lái)降低债务(wù)成本，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于(yú)地方政府可否通过出让(ràng)国有资产(chǎn)来偿(cháng)债方(fāng)面，也希望中(zhōng)央(yāng)给予政策(cè)上的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协(xié)十三届全国委员会第五(wǔ)次(cì)会议第00503号提案(àn)的答复中表示，将适时出(chū)台制度规定及操作(zuò)细(xì)则(zé)，探(tàn)索(suǒ)国有(yǒu)权益份额规范化退出(chū)的有效方(fāng)式和途径，充(chōng)分发挥有限(xiàn)合伙(huǒ)企业的优势(shì)，助力国(guó)有企业创新发展。

　　通(tōng)过出(chū)让国有企业(yè)股权获得(dé)收入偿还(hái)债务(wù)，典型案(àn)例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市(shì)公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在当前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的(de)信用(yòng)，防范区(qū)域(yù)性金融风险显得尤为重要，故在城投公(gōng)司还(hái)没有与政府部(bù)门完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投债的“信仰”仍需(xū)要保持。

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