来(lái)源：高(gāo)瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济(jì)回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为(wèi)生产(chǎn)恢复推动(dòng)出口形势好转，出行需求释放催(cuī)化下游消费回暖。从行业表现看，制造业从去年四季度的(de)“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或从(cóng)主动(dòng)去库转向被动(dòng)去库。从景(jǐng)气度边际表(biǎo)现看，下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)制造>；中(zhōng)游装备制造(zào)>；上游原材料加工；服务业中，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房地产等线下活动(dòng)回暖，但距离疫情前仍(réng)有(yǒu)一(yī)定(dìng)差距。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需求回(huí)落(luò)预期逐步兑现，消费回暖和产业升级将成为(wèi)推动下一(yī)阶(jiē)段国内经(jīng)济(jì)复(fù)苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业(yè)是驱动一(yī)季度(dù)经济复苏的(de)主(zhǔ)因

　　从一季(jì)度GDP表(biǎo)现(xiàn)看，制造业(yè)，交通运输、房地产等行(xíng)业景(jǐng)气度明显提升，而建(jiàn)筑(zhù)业景(jǐng)气度回(huí)落，与年初出口数(shù)据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱的特(tè)点相(xiāng)一(yī)致。

　　从制造业(yè)内部来看(kàn)，今年3月(yuè)，制造业各行业景气度普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经济复苏初期(qī)，供给端(duān)修复好于需求(qiú)端(duān)，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚(shàng)未结(jié)束(shù)。从行业景气度边(biān)际改(gǎi)善情(qíng)况来(lái)看，下游消费制(zhì)造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业景气(qì)度表现为高位放(fàng)缓。

　　下(xià)游消费制造行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的(de)酒饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织服(fú)装、文教娱、烟(yān)草、家具(jù)制造(zào)行业景气度较高，部(bù)分行业表现为“量(liàng)价(jià)齐升”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度居中，表现为“量升价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看，电气机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输设(shè)备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用(yòng)设备、电子设(shè)备。

　　上游(yóu)原材料加工行业(yè)景气度改善幅(fú)度最弱，由于行业库存水平偏高，多(duō)数行(xíng)业仍然受到价格下跌(diē)的(de)困扰(rǎo)，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，有色(sè)金属(shǔ)>；；；黑色(sè)金属、非(fēi)金属矿(kuàng)物(wù)>；；；石油石化行业。

　　消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下一阶(jiē)段经济复(fù)苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受(shòu)益于疫(yì)后复苏红利(lì)驱动。需(xū)求方(fāng)面(miàn)，出(chū)行类消费快(kuài)速复苏，前期积压的(de)购房、服务消费需求得以释放；供给方面，国内复工复(fù)产加快推进，生产端快速恢复，是推动年(nián)初(chū)出口数据(jù)好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边际转弱(ruò)，随着(zhe)未来海外总需求回落的预(yù)期逐(zhú)步(bù)兑(duì)现，后续(xù)驱(qū)动国内(nèi)经济(jì)增(zēng)长的线索，大(dà)概率来自于消费回(huí)暖和(hé)产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，一季度(dù)居(jū)民收入向上(shàng)修复，消费(fèi)倾(qīng)向明显(xiǎn)回(huí)升，已经(jīng)高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时(shí)信(xìn)贷数据指向居民“去(qù)杠杆”势头(tóu)缓和(hé)，未来消费回暖的确(què)定性进一步(bù)增强。预计(jì)交通(tōng)、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费(fèi)有(yǒu)望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服等与出行及地(dì)产后周(zhōu)期相关的可选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级(jí)路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势(shì)增强，有望(wàng)维持(chí)出口韧性；随(suí)着下游(yóu)消(xiāo)费稳步修(xiū)复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企业(yè)盈利有望向上修复，企业将从主动去(qù)库(kù)逐步转向被动去库、主动补库(kù)，设备投资需求有望改善，推动中游装备(bèi)制造(zào)景气(qì)度维持高位。

　　风险提示：国内(nèi)经济恢(huī)复力度(dù)不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节(jié)后消费(fèi)降温，带(dài)动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是(shì)驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国(guó)GDP总量实现超(chāo)预期增(zēng)长，指向疫后复苏背景下，国内(nèi)经济企稳回升。但不同于海外国家疫后复苏的规律，本轮国内(nèi)疫后(hòu)复苏发生在外需(xū)回落、国(guó)内(nèi)经济转(zhuǎn)向(xiàng)高质(zhì)量发展、居民前期“去(qù)杠杆(gān)”的过程中，因此驱动疫后经(jīng)济复苏的力量并不(bù)均衡，行(xíng)业分(fēn)化特征明显(xiǎn)。因此(cǐ)，我们重点从行业层面，观测(cè)当前各行业(yè)景气度水平(píng)。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表现来看，今年(nián)一(yī)季(jì)度制造业(yè)、交通运输业、房地产业景气度明显提(tí)升(shēng)，而建筑业景气度回(huí)落，与年(nián)初(chū)出口数据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而(ér)投资疲弱的情(qíng)况(kuàng)相(xiāng)一致。

　　我(wǒ)们以(yǐ)2019年为基期(qī)计算各年份的复合(hé)增速，观(guān)察各行业增加值变(biàn)化。

　　今年一季度第一产业增加值增(zēng)速为3.6％，低于去年四(sì)季度(dù)的4.9％，但仍高(gāo)于2019年(nián)、2020年(nián)全(quán)年增速，与近年来加快建设(shè)农(nóng)业强国，推进农业农村现代(dài)化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季(jì)度(dù)第二产业增加值(zhí)增速升至(zhì)5.4％，高于去(qù)年(nián)四(sì)季(jì)度的(de)4.4％。其中，制造业(yè)迎(yíng)来较(jiào)快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去(qù)年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年全(quán)年增速，与去年下(xià)半年(nián)之后(hòu)外(wài)需转(zhuǎn)弱(ruò)、居民商(shāng)品消费恢复(fù)偏慢有关。而建筑业景气度(dù)明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去(qù)年四季度的(de)3.1％，主要(yào)受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季度第(dì)三(sān)产业(yè)增(zēng)加值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于(yú)去年(nián)四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前(qián)仍存在产出(chū)缺口。其中，受益于居民出行活动恢复，交通运输、仓储和邮政业(yè)增加值(zhí)增速明显提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速；住(zhù)宿和餐饮(yǐn)业增(zēng)加值增速(sù)小幅回升(shēng)，尽管高于疫情三年(nián)来的平均增速，但绝对水平(píng)不及(jí)2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较慢。而受益于(yú)新(xīn)房(fáng)和(hé)二手房销(xiāo)售回暖，今年一(yī)季度房(fáng)地产业(yè)增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域(yù)复苏分化，中下游改(gǎi)善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我们(men)采用量（各行业工业增(zēng)加值(zhí)增速(sù)）与(yǔ)价格(gé)（各(gè)行业工(gōng)业品(pǐn)价格(gé)增速）分别作为(wèi)供(gōng)需的衡(héng)量指标。主(zhǔ)要选取28个主要(yào)行业(yè)自(zì)2019年以来的月度数据，首先将(jiāng)各行业增加值增速(sù)调整(zhěng)为以(yǐ)2019年为基期的复(fù)合增速，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速和PPI增速的分位数水平，通过对(duì)比2022年12月和(hé)2023年3月(yuè)的分(fēn)位数水平，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今(jīn)年3月(yuè)，制造业各行业(yè)景气度出现普(pǔ)遍回(huí)暖(nuǎn)，多(duō)数(shù)从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初期，供(gōng)给端(duān)修复好(hǎo)于需求端，行业整体去(qù)库进(jìn)程(chéng)尚(shàng)未结束。从行业景(jǐng)气度边际改善情(qíng)况来看，下(xià)游(yóu)消费制造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行业景气(qì)度呈(chéng)现(xiàn)高位(wèi)放(fàng)缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下游(yóu)消费(fèi)制(zhì)造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的行业(yè)景(jǐng)气度最(zuì)高，部(bù)分行(xíng)业步入“量价齐升(shēng)”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱乐的量(liàng)价分(fēn)位数水平(píng)均(jūn)处在高景气(qì)度区间，烟草、家具制造行(xíng)业(yè)也呈现“量价齐升”的特征(zhēng)；食品制造景气度有所回(huí)落，农副加工行(xíng)业表(biǎo)现为(wèi)“量(liàng)价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者价格下(xià)跌(diē)主要与高库存(cún)水平有关，今年2月，库存同比(bǐ)均处在(zài)2016年以来90％以(yǐ)上分位数水平(píng)；而随着防疫需(xū)求的降温(wēn)，医药(yào)制(zhì)造业景(jǐng)气度有所回落，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中游装备制(zhì)造业(yè)行业(yè)景气(qì)度居中，均(jūn)表现为“量升价跌”。一(yī)方面与原材料成本下(xià)跌有关，另一方面，也与年初外需(xū)表现好于(yú)内需，部分(fēn)行(xíng)业仍在去(qù)库进程有(yǒu)关。其中，电气机械、专用设备、运输设备工业增加值增速改(gǎi)善幅度(dù)最(zuì)大，受益(yì)于国内产业升(shēng)级、出口优势带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽(qì)车制造(zào)、金属制品，改善(shàn)幅度最弱的是通(tōng)用设备、电子设备(bèi)，与房(fáng)地产新开工强度(dù)较弱(ruò)、消费电子行业(yè)周期性走(zǒu)弱有关。

　　上游原材(cái)料加工行(xíng)业(yè)景气(qì)度改(gǎi)善幅度(dù)偏(piān)弱，由于行业库存(cún)水平偏(piān)高，多数行业仍受制于价格下跌的(de)困(kùn)扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。其(qí)中，有色金属(shǔ)行(xíng)业生产端改(gǎi)善(shàn)幅度最(zuì)大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以来70％分位数水平，但(dàn)受全球大宗(zōng)商品下(xià)行周期影(yǐng)响，价格依旧承压(yā)；随(suí)着年初(chū)建筑业(yè)施工(gōng)回暖(nuǎn)，相关的黑色金(jīn)属、非金属制品景气度提升，但由于库(kù)存水平偏(piān)高，价格仍(réng)处(chù)在下跌区间，拖累整体(tǐ)盈利(lì)水平；石(shí)化链条(tiáo)行(xíng)业生(shēng)产水平普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平仍(réng)处在(zài)50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今(jīn)年由于能源危机缓解，产品价格相较去年同(tóng)期(qī)也出现普(pǔ)遍下(xià)跌。

　　煤炭(tàn)开(kāi)采景气度仍(réng)处在(zài)高(gāo)位，但出现边(biān)际放缓(huǎn)，生产及价格水平同步回落(luò)。这与去(qù)年以来行业产能(néng)持续扩张(zhāng)有(yǒu)关，今年2月，煤炭开(kāi)采产(chǎn)成(chéng)品库(kù)存(cún)同(tóng)比处在2016年以来94％分位数水(shuǐ)平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下一阶段经(jīng)济(jì)复苏的(de)主线

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济复苏主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢复后，出行类(lèi)消费快速复苏，前(qián)期积压(yā)的(de)购房、服务性(xìng)需求(qiú)得以释放；另(lìng)一(yī)方(fāng)面，国内复(fù)工复产加(jiā)快推进，保证供(gōng)给(gěi)端的(de)快速恢复，是推动(dòng)年初出口数(shù)据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后红利释放效果转(zhuǎn)弱(ruò)，随着(zhe)未(wèi)来(lái)海外总(zǒng)需求(qiú)回落的预期逐步兑现，后续驱动国内(nèi)经济增长的线索，大概(gài)率来自(zì)于消费(fèi)回暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升级(jí)两(liǎng)条主线(xiàn)。

　　一(yī)是，随着居民收入提升和消费(fèi)意愿改善(shàn)，未来消费(fèi)回暖的确定性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等服(fú)务消(xiāo)费，以(yǐ)及家电、家具(jù)、纺服等可选消费景气(qì)度均有望提(tí)升。

　　从一季度居民收入和消费数据看(kàn)，居(jū)民收入增速提升，消费(fèi)倾向开始回升(shēng)，已经高于2020-2022年(nián)，但尚(shàng)未修(xiū)复至(zhì)疫情前水(shuǐ)平(píng)。以2019年为(wèi)基期(qī)的复合增(zēng)速(sù)看，今年一(yī)季(jì)度，全国(guó)居(jū)民(mín)人均可支配收入增速提升至(zhì)6.4％，高于去(qù)年四(sì)季度的5.6％，居(jū)民人均消费支出(chū)增速提升至(zhì)5.0％，高(gāo)于(yú)去年四季(jì)度的3.0％。一季度居(jū)民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍(réng)有一定(dìng)差距(jù)。未(wèi)来随着服务业恢复持续向好，有(yǒu)望(wàng)带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步提振(zhèn)居民消费意(yì)愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看，居民储蓄意愿有所减弱，消(xiāo)费(fèi)和投资信心正在筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和。从存(cún)款数据看(kàn)，3月居民新增存款同比增量降(jiàng)至2051亿元，低(dī)于1-2月(yuè)9375亿(yì)元的(de)同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷款数据看，3月(yuè)居民部门新增净融(róng)资同比多增(zēng)4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比多增2246亿元(yuán)，中长期信贷同比(bǐ)多增(zēng)2613亿元(yuán)。居民部门新增净(jìng)融资连续2个月维持同比扩(kuò)张，指向居民(mín)预期可能(néng)正在(zài)筑底，“去杠杆”势头(tóu)开始放(fàng)缓。今年第一季度城镇储户问卷调查结果(guǒ)显示，倾向于“更(gèng)多储蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百分点；倾向于(yú)“更多消费”和“更(gèng)多投资”的居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民储(chǔ)蓄意愿降低(dī)、消费和投资意愿提升。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径驱动下(xià)，汽车和(hé)“新三样”产品出(chū)口优势增(zēng)强，以及相(xiāng)关行业设备投资更(gèng)新，有望推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度维持高(gāo)位(wèi)。

　　一方(fāng)面，今(jīn)年(nián)一季度(dù)国内出(chū)口数据回暖，除与欧(ōu)美供需(xū)缺(quē)口短期走阔、国内复(fù)工(gōng)复产(chǎn)加快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以(yǐ)及(jí)汽车和(hé)“新三(sān)样”产品(pǐn)出(chū)口优势增(zēng)强。今年在海外总(zǒng)需求回落背景(jǐng)下(xià)，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及(jí)新能源产品优势强(qiáng)化，有望维(wéi)持装备制造领域(yù)出口韧性。

　　另一(yī)方(fāng)面，企业(yè)盈利下滑和库存高位，对(duì)制造业投资扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步修复、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触(chù)底回升，制造业企业盈(yíng)利(lì)有(yǒu)望向(xiàng)上修复(fù)。目前看(kàn)，电气机械等装备制(zhì)造业去库进(jìn)程已进(jìn)入下半场，今年1-2月(yuè)专(zhuān)用设备(bèi)、通用设备(bèi)产(chǎn)成品库存增速呈现触底反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利修复，企业将从主动去(qù)库逐步转向被(bèi)动去库、主动补(bǔ)库，设备投(tóu)资需求将随之提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金(jīn)融与(yǔ)流动性数据(jù)：各国国债收益率多数(shù)上(shàng)行

　　美国10年期国(guó)债收益(yì)率上(shàng)行(xíng)。本(běn)周（截至4月21日(rì)）美(měi)国10年期国(guó)债收益率(lǜ)3.57％，较上周末(mò)上行(xíng)5BP，其中通胀预(yù)期较(jiào)上周下行2BP，实(shí)际(jì)收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债(zhài)收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国(guó)债收益(yì)率(lǜ)较上(shàng)周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率(lǜ)较上(shàng)周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月(yuè)20日），英国10年期(qī)国债收益率较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美(měi)国(guó)10y-2y国债收益率利(lì)差收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业(yè)期权(quán)调整(zhěng)利(lì)差较上周末持平为0.55％，美国高收益债(zhài)期权调(diào)整(zhěng)利差较上(shàng)周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市(shì)场(chǎng)：全球(qiú)股市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品(pǐn)价格普跌

　　全球股市涨跌分化(huà)。本(běn)周（4月17日(rì)至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别(bié)上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业(yè)指数、纳(nà)斯(sī)达(dá)克指(zhǐ)数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲(zhōu)标(biāo)普200、韩国(guó)综合指数(shù)、上证指数、恒(héng)生指数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌。其中(zhōng)，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大(dà)宗商品价(jià)格普(pǔ)跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美(měi)欧加息步伐(fá)或将继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公(gōng)布(bù)，显示近几周美国经济增长陷入(rù)停(tíng)滞(zhì)，通胀和招聘活(huó)动放缓，信(xìn)贷(dài)渠道变窄。褐皮(pí)书称(chēng)，最近(jìn)几周(zhōu)美国总体经济活(huó)动几乎没有(yǒu)变化，几个(gè)辖区(qū)指出在不确定性增(zēng)加和对(duì)流动(dòng)性的担(dān)忧加剧之际，银行收(shōu)紧了贷款标准(zhǔn)。近期美(měi)国总体物(wù)价水平温和(hé)上升，但(dàn)价格上(shàng)涨(zhǎng)速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储官员(yuán)表(biǎo)示为应对高通(tōng)胀，加息步伐或将继续。4月21日，美(měi)联(lián)储哈克称，需(xū)要(yào)进一步收紧政策来(lái)应对高通(tōng)胀，加息结(jié)束(shù)后美(měi)联储将需要在一段时间(jiān)内维持利率稳定(dìng)。同日美联储梅斯(sī)特表(biǎo)示(shì)，预计(jì)今年货币政策将需要进一步进入限(xiàn)制性(xìng)区域，终端利(lì)率(lǜ)或将高于(yú)5％，具体取决于经济和金融形势(shì)的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币政策(cè)会议纪要公布，绝大多数委员同意将利率(lǜ)上调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货币政策在降低(dī)通胀方面(miàn)仍有一段路要走，一些委员认为整体而言通胀风险倾向于(yú)上行。金融市场紧(jǐn)张局(jú)势被视为经济和通胀前景重大不(bù)确(què)定性的来源。然而(ér)除非形势(shì)显著(zhù)恶化，否(fǒu)则金融市场的(de)紧张(zhāng)局势不太(tài)可(kě)能从(cóng)根本(běn)上(shàng)改(gǎi)变(biàn)欧(ōu)洲央行(xíng)管理委员会对通(tōng)胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦(lún)强(qiáng)调(diào)美国“国(guó)家安(ān)全”

　　4月(yuè)18日(rì)，欧洲理(lǐ)事(shì)会和欧洲议会通(tōng)过(guò)了一项临(lín)时政治协议，就涉及430亿欧元(yuán)补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标是到2030年(nián)，欧盟(méng)拟(nǐ)动用(yòng)430亿(yì)欧元(yuán)资(zī)金提振半(bàn)导体(tǐ)行业，以(yǐ)将欧盟占全球(qiú)半导体制造市场(chǎng)的份额(é)从10％提升至至少20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺，建立欧盟的半(bàn)导(dǎo)体供应链，并(bìng)与美国和(hé)亚洲(zhōu)同行竞(jìng)争。

　　4月20日(rì)，美国众议院(yuàn)议长麦卡锡表示，正在(zài)推出一份债务上限相关立(lì)法措施。白(bái)宫需(xū)要开始(shǐ)就债务上限进行谈(tán)判；站姐主要是做什么的，站姐是什么干什么的众议院共和党希望提高债务上限并削减支出；正在推(tuī)出一份(fèn)债务(wù)上(shàng)限相关(guān)立(lì)法措施；债务法案将设法收回未使用的防疫资金用于日常开支；法案(àn)将减少对国(guó)税局的(de)拨款，并结束绿色产(chǎn)业补(bǔ)贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关(guān)系发表讲话(huà)，表明美(měi)国(guó)无意与中(zhōng)国脱钩，但(dàn)未来仍(réng)将强调(diào)“国(guó)家安全”。耶伦(lún)宣称，任何与(yǔ)中国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美国寻求与中国建(jiàn)立“建设(shè)性和公平的经济关系”。但“当美(měi)国(guó)利益(yì)受到威胁(xié)时”，美国将坚定地捍卫国(guó)家安全，即(jí)使以(yǐ)牺(xī)牲中(zhōng)美关(guān)系为代价。在国际关系中，耶(yé)伦(lún)表(biǎo)示美中两国有必要(yào)“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债务(wù)问题的新兴市场和(hé)发展中国家等。

　　三(sān)、国内观(guān)察

　　3.1上游(yóu)：原油(yóu)、铜价环比上涨

　　原(yuán)油价格(gé)环(huán)比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年(nián)4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，WTI原油价格环比(bǐ)上(shàng)涨10.06％，环比由负转正，由(yóu)上(shàng)月的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦(lún)特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上(shàng)涨，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转正，由上月(yuè)的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月(yuè)扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环(huán)比(bǐ)上涨2.25％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本(běn)月(yuè)的(de)2.25％，库存同比(bǐ)下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥(ní)价格指数(shù)环(huán)比上升(shēng)，螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存(cún)同比(bǐ)下降

　　水泥价格指数(shù)环比上升。4月(yuè)以来，全国水泥价格指(zhǐ)数环比上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个(gè)百分点(diǎn)。华北、东北、华东(dōng)、中(zhōng)南、西北(běi)以及西南各区价格指(zhǐ)数(shù)环比(bǐ)分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存同(tóng)比(bǐ)下(xià)降，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格环比由正(zhèng)转负，环比由(yóu)上(shàng)月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存同(tóng)比上(shàng)涨64.88％，增(zēng)幅(fú)缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游(yóu)：商品(pǐn)房成交面(miàn)积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌(diē)，水果价格(gé)上涨

　　商品房成(chéng)交面(miàn)积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品(pǐn)房成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄(zhǎi)12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城(chéng)市(shì)商(shāng)品房成交面积同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变(biàn)动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分(fēn)点。

　　土地成交面积跌幅(fú)收窄。2023年4月以来(lái)，百(bǎi)城土地供应面积同比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢(yì)价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬(shū)菜价(jià)格下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年4月(yuè)以来(lái)，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个(gè)百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点。水果(guǒ)价格环(huán)比(bǐ)上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零售销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个(gè)百分点(diǎn)。批发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率(lǜ)趋势分化，国债(zhài)利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利率(lǜ)普遍(biàn)下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下(xià)行12bp至2.27％。一(yī)年期(qī)国债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期国(guó)债利率较上(shàng)月末下行(xíng)2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年(nián)期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十(shí)年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调提振消(xiāo)费(fèi)持(chí)续回升的动力；国(guó)资委强调着(zhe)力(lì)发展(zhǎn)战(zhàn)略性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国(guó)家发展改革委举行4月(yuè)份(fèn)新闻发布会(huì)，强(qiáng)调(diào)要(yào)提振(zhèn)消费持续回(huí)升的(de)动力。接下来将重点(diǎn)做好四方面工作：一是，研究起(qǐ)草关于恢复和扩大消费(fèi)的政策文件，围绕(rào)大宗消费、服务消费、农(nóng)村消费等重点领域(yù)；二是，下大力气(qì)稳定汽车消(xiāo)费，大力(lì)推动(dòng)新能源汽车下乡；三是，会同有(yǒu)关方(fāng)面(miàn)优化就业(yè)、收(shōu)入(rù)分配和消费全链条良(liáng)性循环促进机(jī)制；四是(shì)，研究制(zhì)定关(guān)于营造放心(xīn)消(xiāo)费(fèi)环(huán)境的(de)政(zhèng)策文(wén)件。

　　4月19日，国资委(wěi)党委(wěi)召开扩大会议，强调推动国资(zī)央企着力(lì)发展实体经(jīng)济特别是(shì)战略性新兴产业。会议认(rèn)为，要(yào)更好(hǎo)推动国(guó)资央企(qǐ)在中国式现代化(huà)新征程中走(zǒu)在前列，着(zhe)力提升科技自立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实体(tǐ)经济特别是战略性新(xīn)兴产业，加快推进(jìn)现代化产业体系(xì)建设(shè)；抓好新一轮国企(qǐ)改革深(shēn)化(huà)提(tí)升行动组(zǔ)织实施，高水平(píng)参(cān)与共建“一带(dài)一(yī)路(lù)”。

　　4月(yuè)20日，工信(xìn)部(bù)举办发(fā)布(bù)会介绍一季(jì)度工业(yè)和信息化发展(zhǎn)状(zhuàng)况，表(biǎo)示(shì)下一(yī)步将制定实施重点行业(yè)稳(wěn)增(zēng)长的工作方案。一(yī)是营造良好产(chǎn)业发展环境，落(luò)实落(luò)细(xì)稳增长政策(cè)举措，抓实抓细(xì)部(bù)省协作、部门协(xié)同(tóng)；二(èr)是推(tuī)动出口保稳(wěn)提质，加大对(duì)制造(zào)业外贸企业的支持力(lì)度，配合有关部门(mén)落实好稳外贸政(zhèng)策举措(cuò)；三是促进内需加(jiā)快恢复(fù)，以高质量供(gōng)给(gěi)促进(jìn)消费；四是持续(xù)增(zēng)强发(fā)展(zhǎn)动能，加(jiā)快战略性新(xīn)兴产(chǎn)业(yè)的创(chuàng)新发(fā)展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢复力度(dù)不及预期(qī)；海外需求超预期回落。

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