“现在的(de)房地产很(hěn)难(nán)再出现像过去(qù)十年的系(xì)统性行情。”思睿集团合伙人(rén)、首(shǒu)席经济学家洪灏向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示(shì)，房地产行业(yè)分化(huà)的愈加明显(xiǎn)，让机构和投资(zī)者的(de)关注度从(cóng)板块向单个标(biāo)的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指出，从(cóng)行业来看，无论是(shì)业绩(jì)，还是估值，房地产(chǎn)都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是反复地杀到了(le)底部，再(zài)往下的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法(fǎ)重要参考(kǎo)究极绿宝石满级了还能刷努力值吗 究极绿宝石5.4努力值怎么刷rong>

　　那么如何寻(xún)找房地产(chǎn)个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛(sài)道中(zhōng)进行选择，需要非常小心，避免(miǎn)选了半天，标的公司(sī)出(chū)现爆(bào)雷的情况(kuàng)。除此之外，洪灏指出，需(xū)要(yào)满足以下三个(gè)基准：有大(dà)的国资背景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一下今年(nián)房地产的开发资金来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给房(fáng)企贷款的，房(fáng)企的主要(yào)资金来源来自新盘的销售。但今年新(xīn)房(fáng)的销售情况(kuàng)相较(jiào)一般(bān)。再关注一下，哪(nǎ)些房(fáng)企能从银(yín)行拿到钱，其实(shí)主要还是那(nà)些有国企背景的房(fáng)企，民(mín)营房企相对(duì)比较困难(nán)，所以整个行业(yè)出现了一(yī)个很明显(xiǎn)的(de)分化(huà)，无论是在销售(shòu)，还是(shì)融资等各个方面(miàn)都非常明显。现在有国资背(bèi)景的房企(qǐ)在资本(běn)市场表现相(xiāng)对较好，但没有国(guó)资(zī)背景的(de)民营(yíng)房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在(zài)房地产(chǎn)行业内，我(wǒ)们的逻辑是(shì)，“寻找(zhǎo)最后的赢(yíng)家”。而具体到如何挖掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视企业的成本优势(shì)，更具体一点，就是它的净借贷(dài)水平（净负债(zhài)率）是(shì)不是行业内的(de)最低水(shuǐ)平(píng)；利润(rùn)率是不是(shì)行(xíng)业内最高的(de)；融资成本是(shì)否是行业内最(zuì)低的；建安成本(běn)是否也是业内最低的；这(zhè)些(xiē)都是我们看重(zhòng)的一(yī)家房企的综(z究极绿宝石满级了还能刷努力值吗 究极绿宝石5.4努力值怎么刷ōng)合成本(běn)。

　　需要注意的是(shì)，能够(gòu)同时满足上述条件的(de)房企并不多。即便(biàn)是在(zài)国(guó)央企中，仍有部分房企出现了“三道红线(xiàn)”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势(shì)。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截(jié)至2022年末，天房(fáng)发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城(chéng)投(tóu)、中交地产(chǎn)、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京投发展、光(guāng)明地产、云(yún)南城(chéng)投、首(shǒu)开股份、珠江(jiāng)股份、城投(tóu)控股等国央(yāng)企房企也踩(cǎi)了“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需警惕(tì)其(qí)重蹈覆辙(zhé)

　　不难(nán)看出，即(jí)便是有着较稳(wěn)健特(tè)色的国(guó)央企房企，其财务指标称得上(shàng)完(wán)全(quán)健康的仍(réng)是少数。而更(gèng)加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无(wú)疑又进一(yī)步考(kǎo)验着国(guó)央(yāng)企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度的张弛(chí)有度尤为重(zhòng)要(yào)，节奏把握准确，有助于房(fáng)企储备(bèi)优质“弹(dàn)药”；但过(guò)于(yú)乐(lè)观(guān)的预判未来市场，以(yǐ)及过于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房(fáng)企(qǐ)进行(xíng)举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年(nián)，连续4年的(de)净借贷比例都维(wéi)持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比(bǐ)例(lì)。而到2022年，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到机会来了，其开始(shǐ)在(zài)一(yī)线(xiàn)城市进行大举拿地，净负债率(lǜ)也由此(cǐ)前(qián)的33％左右水(shuǐ)准提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一。与此同(tóng)时，该房(fáng)企新购入地块也实现(xiàn)了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年会有更(gèng)多的楼盘(pán)入市。像这类企业就符合“最后的(de)赢(yíng)家”的特点。一方(fāng)面，在于它本身储备了很多弹药，去(qù)年(nián)拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半在(zài)一线城市(shì)，另外一半也主(zhǔ)要集(jí)中在强二线和(hé)二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相(xiāng)反，有些房企(qǐ)的扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度(dù)让(ràng)人感(gǎn)觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民(mín)营(yíng)企业的影子。虽(suī)然说，见(jiàn)到机会时要出(chū)手，但出手(shǒu)的章法(fǎ)仍要小心，如果(guǒ)负债率扩张得太快(kuài)，但(dàn)未来的两年市(shì)场没有想象得(dé)那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来(lái)衡量一家房企的(de)扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊(kān)》表示(shì)，主要还是(shì)看房企的净负(fù)债(zhài)率水平，在我(wǒ)看来(lái)，这个比例如果超(chāo)过60％，就是扩(kuò)张得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准要(yào)比“三(sān)道红线”对房(fáng)企的净负债率要求不得(dé)高于(yú)100％要更加严格。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行业(yè)的复苏速度并没有那么快，所以要规避公司净负债率提高到一个比(bǐ)较危(wēi)险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳(shū)理发现，中(zhōng)交地产、中国(guó)金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房(fáng)企2022年净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)都在(zài)60％之上。其中，中(zhōng)交地(dì)产(chǎn)净负债率(lǜ)持续居高(gāo)不下(xià)，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的(de)是，华润置(zhì)地(dì)、中国海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙(lóng)湖(hú)集团等房(fáng)企在践行较积极的(de)拿地(dì)策略的同时，也(yě)较(jiào)好(hǎo)地控制了公司的扩张速度与(yǔ)净(jìng)负债率水(shuǐ)平(píng)（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑(hēi)马特(tè)质(zhì)

　　陈昊扬(yáng)指出，实(shí)际上，他们是(shì)以(yǐ)同一筛选标准来看(kàn)国央企(qǐ)与民(mín)营房企，但在各维度的实际表现上，国央企确(què)实会更胜(shèng)一筹。如(rú)国央企的融资成(chéng)本更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做到想融(róng)就融，这样，国央企自然而然(rán)就具有天然优(yōu)势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构更加(jiā)看好国央企，但这也并不(bù)意(yì)味着，民营企业中就没有“黑马”的(de)存(cún)在。

　　据《红(hóng)周刊(kān)》梳(shū)理发(fā)现，仍有(yǒu)少数(shù)民营房企同样受到机构的青(qīng)睐(lài)。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集(jí)团的(de)十大流(liú)通(tōng)股东(dōng)中新(xīn)进了“中(zhōng)国工商银行(xíng)股份(fèn)有限公司(sī)－景顺长城中国(guó)回(huí)报灵活配置混合型证券投资基金”“全国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产(chǎn)管(guǎn)理(lǐ)有限公司就长期持有滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公司的几只产品(pǐn)合计(jì)持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐(lài)，和其自身(shēn)的基本(běn)面表现存在一定关系。2020年以来的(de)近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本土(tǔ)房企的(de)滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)仍是表(biǎo)现(xiàn)出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来(lái)，滨江集团在业绩表现、销售规模、新(xīn)增土储、股价表现等(děng)多维度都(dōu)表现了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年(nián)～2022年(nián)期间(jiān)，滨江集团扣非归(guī)母(mǔ)净利润依(yī)次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报(bào)，今年一季度(dù)，滨江集团更是实现了扣非归(guī)母净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产(chǎn)“青铜时代”仍(réng)能保(bǎo)持自身业绩的持(chí)续(xù)增(zēng)长，和(hé)滨江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关系密切。根据(jù)2022年年报(bào)，滨(bīn)江集团(tuán)有近七成(chéng)营收(shōu)来自杭州地区(qū)，而(ér)在2021年，杭州地区的营收(shōu)比重(zhòng)只(zhǐ)占到近六成。近三年(nián)持续(xù)稳居杭州房企销售排名(míng)第(dì)一。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时，滨江(jiāng)集团(tuán)在(zài)杭(háng)州的土(tǔ)储补(bǔ)充同(tóng)样较(jiào)为积极(jí)，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次(cì)为(wèi)404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州的本土(究极绿宝石满级了还能刷努力值吗 究极绿宝石5.4努力值怎么刷tǔ)第一。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的较(jiào)突出表现，也让滨江集团的房(fáng)企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企排名(míng)已(yǐ)冲进前(qián)十，根据中指数据(jù)，2023年前4月(yuè)，滨江集团(tuán)实现销售(shòu)额(é)607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房企第九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至今，滨(bīn)江集团股价翻(fān)了(le)超一倍(bèi)以上，而(ér)近期，滨(bīn)江集团(tuán)更是(shì)迎来多(duō)家机(jī)构的集中调研。滨江集(jí)团发布公告表示，公司于5月10日接受了信达证券(quàn)、金(jīn)鹰基金(jīn)、建信(xìn)养老、新(xīn)华(huá)养老等18家机(jī)构调研。

　　产业(yè)链布局重点移至存量赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家居(jū)、物(wù)业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只是房(fáng)地产产业(yè)链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要(yào)为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤等材(cái)料供应(yīng)商，而下游应用行(xíng)业主要包(bāo)括(kuò)中(zhōng)介服务(wù)、家用电器、物业管理、家(jiā)居(jū)用品。综合(hé)《红周刊》的采(cǎi)访，房地产(chǎn)开发环节与上游材料端息息(xī)相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移至(zhì)下游(yóu)。“中(zhōng)国房地产行业在进入存量(liàng)房时(shí)代，所(suǒ)以对地产产业链，尤(yóu)其是偏(piān)消费属性的家装家居领域，我们(men)相(xiāng)对看好(hǎo)，因为居(jū)民(mín)保有的(de)住房规模越来越大，随着(zhe)时间的增加，内装(zhuāng)更新的需求也会越来(lái)越多。美(měi)国过去的数据充分(fēn)说明了这一点，在新房(fáng)销售见顶(dǐng)之后，家(jiā)具(jù)消费的增(zēng)长却一(yī)直(zhí)都很好(hǎo)。对(duì)于地产产(chǎn)业链(liàn)，我们相对看好和内装(zhuāng)相关的行业，例如(rú)消费建材(cái)、家居(jū)装(zhuāng)饰等。”万(wàn)家基金(jīn)人士(shì)表(biǎo)示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙头(tóu)年内表现的统计(jì)，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道(dào)的公司，它们分(fēn)别(bié)是(shì)富安娜和水星(xīng)家纺，特别是前者在(zài)月(yuè)线连收(shōu)七(qī)根(gēn)阳线(xiàn)的基(jī)础上，年内迄(qì)今涨幅(fú)已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家居、生活类(lèi)产(chǎn)品的研发、设计、生产及销售，旗(qí)下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷(kù)奇智”自有品牌。第一季(jì)度报告显示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减少7.57％；不过(guò)实(shí)现归属于上市公(gōng)司(sī)股(gǔ)东的净利润(rùn)约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报(bào)的十(shí)大流通股股东(dōng)来看(kàn)，能(néng)够发现(xiàn)该股早已(yǐ)成(chéng)为基金重(zhòng)仓(cāng)股的天下(xià)，彼时包括公募的中欧(ōu)价值(zhí)发现、中欧潜力价值、工(gōng)银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募的(de)明河2016，都在其中出现，占据了半(bàn)壁(bì)江山。需要强调的是(shì)，中欧的两只基金都是价值派基金经理(lǐ)曹名长在(zài)管的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房地(dì)产产业链股票还有(yǒu)金(jīn)地集(jí)团和大亚圣象(xiàng)。

　　对(duì)比而言，前几年曾经(jīng)风光一时的家居板(bǎn)块(kuài)也(yě)因疫情(qíng)、消费(fèi)复(fù)苏(sū)进程缓慢(màn)等多(duō)因素一度沉寂，不过好在困境反(fǎn)转露出曙(shǔ)光，家(jiā)居板(bǎn)块(kuài)中年内表现最好的是志邦家居。同(tóng)一(yī)时间(jiān)段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净利(lì)润(rùn)，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十大流(liú)通股股东(dōng)来看，《红(hóng)周刊》发现广发基金经理罗洋(yáng)慧(huì)眼独具，一季报中他管理的(de)广(guǎng)发策略优选(xuǎn)和(hé)广发安宏回报均增加(jiā)了持股，而这(zhè)两只(zhǐ)产(chǎn)品也成为(wèi)志(zhì)邦家居十大流通股(gǔ)股东中仅有的(de)两只公募。有意思的是，他(tā)似(shì)乎对于(yú)定(dìng)制(zhì)家居(jū)类标的情有独钟，在(zài)另一家(jiā)赛(sài)道公司金牌橱柜(guì)中，他管(guǎn)理的(de)全部三只产品均登榜十大流(liú)通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下(xià)游的物业股也(yě)越来越被(bèi)机构所(suǒ)青睐，不过这类标的(de)大多(duō)在(zài)香港上市，如(rú)何(hé)选(xuǎn)择(zé)成(chéng)为难题。对此，前述上海公(gōng)募基(jī)金经(jīng)理举例分析：“物(wù)业服务不是一个高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公(gōng)司还是希望挣的(de)是(shì)市(shì)场化应(yīng)该(gāi)挣(zhēng)的钱，以(yǐ)我曾经买的绿城服务为例(lì)，它在中高(gāo)端楼(lóu)盘占比是比较高的，每(měi)年到期的(de)合同(tóng)里提价成功率在(zài)30％～40％。它(tā)能做到滚(gǔn)动的大部分项目到期之后，经(jīng)过两三(sān)轮合(hé)同(tóng)周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的(de)公司(sī)很(hěn)少，因为物业公(gōng)司很容易一(yī)开始是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保安这(zhè)些固定人员成(chéng)本的年度增长，不过服务没有特别好，客(kè)户(hù)没有那么满意，能(néng)做到提价难度是非常大的。但是该公司能在(zài)业内做到到期之(zhī)后提价率比较高，这跟它的定位和比较好的服务(wù)是有关系(xì)的。”他进一步强调。