文|招商宏(hóng)观张静静团队

　　核心(xīn)观点

　　事件(jiàn)：2023年5月27日(rì)，国家统计局发布4月全国规模以上(shàng)工业企业绩效数据(jù)。4月(yuè)份(fèn)，规模以(yǐ)上工业企业营业收入(rù)累计同比增长0.5％；规模以上工业企业(yè)利润累计同(tóng)比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累计(jì)同比(bǐ)增速(sù)降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探(tàn)底爬坡过程中。从(cóng)决定企业利润(rùn)的量、价、成本三因素框架(jià)看(kàn)，我们认为，此轮工业企业利润增速(sù)由正转(zhuǎn)负的原因(yīn)主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮工业(yè)企业利润累计增速(sù)的下探(tàn)幅度(dù)之深(shēn)和持续时间(jiān)之长是PPI下(xià)行和其(qí)他多(duō)种因素叠加导(dǎo)致的(de)：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利(lì)润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用率(lǜ)偏高严重(zhòng)制约工业(yè)企业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详细拆解数据看：1）与去年同期相(xiāng)比，工业企(qǐ)业经营绩效的增长压力依然(rán)较(jiào)大，与3月份(fèn)相比(bǐ)，产成品存货周转天(tiān)数和(hé)应收(shōu)账款(kuǎn)平均回(huí)收期进一步增加。2）分(fēn)所有制类型来看，外(wài)商及港(gǎng)澳台商(shāng)和私营企业利(lì)润累计同比降幅出现(xiàn)收(shōu)窄，国有工(gōng)业(yè)企业和股(gǔ)份制企业利润累计同比(bǐ)降幅进一步扩大。3）上游采(cǎi)选(xuǎn)业(yè)中(zhōng)非金(jīn)属矿采选、有色金(jīn)属矿采选的利润增速表(biǎo)现较(jiào)好，石油和天然气开采等其他行业(yè)的利润增速降幅依然较(jiào)大；中游原材料(liào)加工业(yè)和(hé)装备制(zhì)造业的利(lì)润增(zēng)速出现(xiàn)明显分化，中游原(yuán)材(cái)料加工业的利润增速均为负(fù)，是整体(tǐ)工业企业(yè)利润增速的(de)主(zhǔ)要拖累，中游装备制造(zào)业(yè)利润增(zēng)速(sù)回升幅度较大，成为整体工业企业利(lì)润增(zēng)速的主要拉动项。在价格水(shuǐ)平、内(nèi)部需求、外部需(xū)求同时走弱的情况(kuàng)下，下游行(xíng)业内部(bù)的利润(rùn)增速(sù)反弹乏力 。

　　总(zǒng)体而言，与(yǔ)上(shàng)个月相比，4月份公布(bù)的(de)工业企业利润数据已表现出明显(xiǎn)的(de)探底爬坡信(xìn)号：一，营业利(lì)润累计(jì)增速爬(pá)升的行业(yè)进一(yī)步增多(duō)；二，营业(yè)收入增速由负转(zhuǎn)正，营(yíng)业利润(rùn)增速降幅收窄。

　　往后看，中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造业(yè)有(yǒu)望继续成(chéng)为拉(lā)动工业企业利润增速回升的主要拉动(dòng)力。按当月利润增速计(jì)算，4月份(fèn)表现(xiàn)较好的行业主(zhǔ)要有：汽车制(zhì)造(zào)、 铁路、船舶(bó)、航空航(háng)天(tiān)和其他运输设(shè)备制(zhì)造业(yè) 、通用设备制造业、电气机(jī)械(xiè)及器(qì)材制造业、仪器仪表制(zhì)造业、文教、工(gōng)美、体育(yù)和娱乐用品制造业(yè)、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气(qì)及(jí)水的生产(chǎn)和(hé)供应业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观点：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月(yuè)份，营业利润累计(jì)同比(bǐ)增速降(jiàng)幅(fú)小(xiǎo)幅收窄，但依然处(chù)于(yú)探底爬坡过程中。从决定企业利润的量、价(jià)、成(chéng)本三因素框(kuāng)架看，我(wǒ)们认为，此轮工(gōng)业企业利润增速由正转负(fù)的原(yuán)因主要源于(yú)PPI下行(xíng)，但(dàn)本轮(lún)工业企业利润累计(jì)增速的下探幅度之(zhī)深(shēn)和持续时间之长是PPI下行(xíng)和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业(yè)企(qǐ)业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时间偏长以及费用率偏高严重制约工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)爬(pá)坡速度。

　　与上(shàng)个月相比，39个主要细分行业中，有26个行业的营业(yè)利(lì)润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速出(chū)现回升，其他13个行业的营业利润累(lèi)计(jì)增速均出现回落(luò)，其(qí)中回(huí)落幅(fú)度较大的行业主(zhǔ)要是农副食品加工、煤炭开采和洗选、有色(sè)金属矿采选、造纸及纸(zhǐ)制品、 纺织服(fú)装、服饰等(děng)行业，回升幅度较(jiào)大(dà)的行业主要是机械和设备修理、汽(qì)车制造、通(tōng)用(yòng)设备制造(zào)、橡胶和塑料(liào)制(zhì)品(pǐn)等行业(yè)。

　　具(jù)体来看：

　　与(yǔ)去(qù)年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依(yī)然较大，与3月份(fèn)相比(bǐ)，产成(chéng)品存货周转(zhuǎn)天(tiān)数和应收账(zhàng)款平(píng)均回收期进一步增加。

　　数据显示，规模以上(shàng)工业企业累计每百元(yuán)营(yíng)业收(shōu)入中的成本为(wèi)85.18元（3月(yuè)为85.04元），同比增加(jiā)0.88元（环比增加0.09元(yuán)）。产成品存(cún)货周转天数(shù)为20.80天(tiān)（3月为(wèi)20.60天），同比(bǐ)增加1.80天(tiān)（环比增(zēng)加0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天(tiān)（3月为(wèi)61.80天），同(tóng)比增加8.60天（环(huán)比增加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外(wài)商及港澳台商和私营企业利润累计(jì)同(tóng)比降幅出(chū)现收(shōu)窄(zhǎi)，国有工业(yè)企业(yè)和(hé)股份制企业利润累计(jì)同比降幅进一步扩大。

　　其中(zhōng)4月国有工业企业利(lì)润累计同比增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外(wài)商(shāng)及港澳台商利润(rùn)同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私营企业和(hé)股份制企业同比(bǐ)增(zēng)长分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上(shàng)游采(cǎi)选业中非金属矿采选、有(yǒu)色金属矿采选的利润增(zēng)速表现较好，石(shí)油和(hé)天然(rán)气开(kāi)采等(děng)其他行业的利润增速(sù)降幅(fú)依然较大(dà)。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的增速依然(rán)为(wèi)正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤(méi)炭(tàn)开采和洗选、黑色金(jīn)属矿采选业、废物资源(yuán)综合利用的增速为负(fù)，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加工业和装备(bèi)制(zhì)造业(yè)的利润(rùn)增速出现明显分化(huà)。中游原材料加工业的(de)利(lì)润(rùn)增速均为负，尽管与上个(gè)月相比，利润增速跌(diē)幅普遍收窄，但依然是整体工业企业利润增速的主要拖累(lèi)。中(zhōng)游装备制造业利(lì)润增速回(huí)升幅度较大，成为整体工业企业(yè)利润(rùn)增速的主要拉动项。其中通(tōng)用设备制(zhì)造、铁路(lù)船(chuán)舶航空航天、电气机(jī)械及器材制造、仪(yí)器仪表制造增幅延(yán)续(xù)上个(gè)月亮眼趋势，得益于国(guó)内汽车销售(shòu)量的提升和汽车产(chǎn)业链(liàn)出口强(qiáng)劲(jìn)，汽车制造业的利润增速(sù)降幅由负转正，此外叠(dié)加去年同期基数较低，汽车制(zhì)造业当月利(lì)润(rùn)增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料化学制品跌(diē)幅扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用设备制(zhì)造、石(shí)油(yóu)煤炭(tàn)及(jí)燃(rán)料加(jiā)工、非金属矿物制品、黑(hēi)色金(jīn)属冶炼加工、化学纤维制造、金属制品、计(jì)算机通信和电子(zi)设备跌(diē)幅收窄，分别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制(zhì)造、铁(tiě)路船舶(bó)航空(kōng)航(háng)天、电气机械(xiè)及器材制造(zào)增幅依旧为正，并且增速出现明(míng)显回升，分别(bié)录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车制造增(zēng)幅由负(fù)转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需求同时走弱(ruò)的情况(kuàng)下，下游行(xíng)业(yè)内部(bù)的(de)利(lì)润增速反(fǎn)弹乏力，文教工(gōng)美(měi)体育娱(yú)乐用品、食(shí)品(pǐn)制造、纺织业、家(jiā)具制造(zào)等多个(gè)行业的利润增(zēng)速跌幅放缓，但依然为负；农副食(shí)品(pǐn)加工、纺织服装、服饰等多(duō)个行(xíng)业的利润跌幅(fú)继续扩大。往后看，价格水平、内部需求、外部需求(qiú)转好速度较(jiào)慢(màn)，这也(yě)意味着下(xià)游行业的利润增速向(xiàng)上爬(pá)坡的节奏大概率偏缓(huǎn)。

　　数据(jù)显示，农副食品加工、纺织服装、服(fú)饰、皮毛羽和制(zhì)鞋(xié)、造(zào)纸及纸制品和医药制造跌幅(fú)扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美体(tǐ)育娱乐(lè)用品、食品制造(zào)、纺织业、家具制造和(hé)印刷和(hé)记(jì)录媒介利润(rùn)降(jiàng)幅(fú)放缓(huǎn)，但(dàn)持续(xù)维持低位，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制品(pǐn)增速由负转(zhuǎn)正(zhèng)，录(lù)得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草(cǎo)制(zhì)品增速略有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和(hé)茶制造(zào)利润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中(zhōng)的机械(xiè)和设备修理、电力热力利(lì)润增速相对(duì)较高，燃气生产(chǎn)和供(gōng)应(yīng)利润增(zēng)速(sù)降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。其中机械(xiè)和设备修(xiū)理利润(rùn)累计增速(sù)上升(shēng)幅(fú)度较大，4月(yuè)收(shōu)录235.7％（前(qián)值为(wèi)79.6％），电力热力利润累计同比增速(sù)收窄，但(dàn)仍(réng)然(rán)保持高速(sù)增长，4月(yuè)收录(lù)47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和供应增(zēng)幅略有上升，收(shōu)录(lù)5.8％（前(qián)值(zhí)为0.0％），燃气生产和供(gōng)应(yīng)降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总(zǒng)体(tǐ)而言，与上个月相(xiāng)比，4月份公布的工(gōng)业企业利润数据已(yǐ)表现(xiàn)出明显的探底爬坡信号：一，营(yíng)业利润累计(jì)增速爬升的行(xíng)业进一步(bù)增多；二(èr)，营(yíng)业(yè)收(shōu)入增速由(yóu)负转正，营业(yè)利润增速降幅(fú)收窄。

　　往后(hòu)看，中游装(zhuāng)备制造业有望(wàng)继续成为(wèi)拉动工业企业利润增(zēng)速回升(shēng)的(de)主要拉动力。汽车(chē)制造、 铁(tiě)路(lù)、船舶、航空航天和(hé)其他运(yùn)输设(shè)备制造业 、通用设备制造(zào)业、电气(qì)机械及器材制造(zào)业、仪(yí)器仪表(biǎo)制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃(rán)气及水的生(shēng)产(chǎn)和供应业 。

　　正如(rú)我们在《今(jīn)年工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润增速能否转正？》中所言，当前(qián)正处于第6次(cì)工(gōng)业企(qǐ)业利润探底阶段（从2000年开(kāi)始计算），如(rú)果按最(zuì)近(jìn)两次探底历史来演绎(yì)的话，至少还要在负(fù)值区(qū)间爬(pá)坡7-8个月左右的时间，预计(jì)工业企业小兔子被蛇用两根WRITEAS，小兔子被蛇用两根做了(yè)利润增速转(zhuǎn)正最早(zǎo)也需(xū)等到四季度。目前我国仍面临内需(xū)增(zēng)长缓慢和外需疲弱的(de)“弱(ruò)复(fù)苏(sū)”阶段，这(zhè)直(zhí)接导致企业的产(chǎn)能利用(yòng)率持续下(xià)滑。此外，叠加营业(yè)成本高居不下(xià)导(dǎo)致的内部压(yā)力，本轮工(gōng)业企业利润增(zēng)速(sù)反弹速度大概(gài)率较为(wèi)缓慢。

　　风(fēng)险提(tí)示(shì)：

　　内(nèi)需恢复(fù)力度(dù)低于预期(qī)。

　　以上内(nèi)容(róng)来(lái)自于2023年5月27日的《中游装备制造(zào)业利润(rùn)增速明(míng)显回升(shēng)——2023小兔子被蛇用两根WRITEAS，小兔子被蛇用两根做了年(nián)4月工业企业利(lì)润分析》报告，报告作者张(zhāng)静静、张(zhāng)一平，联系人罗(luó)丹

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