5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发布公告称(chēng)，其累(lèi)计(jì)有效认购(gòu)申(shēn)请(qǐng)份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告(gào)体现出市(shì)场(chǎng)对这(zhè)一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实(shí)际(jì)上，近(jìn)期(qī)围绕(rào)着“中特估”的行情(qíng)，市场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的(de)催化剂。实际上，早在去(qù)年底及今年一季度，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基(jī)金报采(cǎi)访多位投研人(rén)士(shì)，解析(xī)“中特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上(shàng)报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多(duō)只(zhǐ)国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基金发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就(jiù)有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪(zōng)央企(qǐ)科技引领、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基金(jīn)在(zài)排队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是(shì)构(gòu)成催化(huà)因素的，近(jìn)期(qī)银行(xíng)股大涨的一个催化因素就是(shì)积极推介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着(zhe)央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和(hé)诸多主题基金(jīn)的(de)申报发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都(dōu)在(zài)向好，下半年(nián)，中特(tè)估有可能(néng)独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基金章恒(héng)更是(shì)表(biǎo)示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理杨振建就表示，近期(q尿布疹一般几天痊愈，宝宝尿布疹用什么药膏好得快ī)密(mì)集(jí)申报的国(guó)央企(qǐ)主题基金主要(yào)涉及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主(zhǔ)题(tí)，这样(yàng)的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行情进一步上涨的(de)催化剂。去(qù)年以(yǐ)来公募基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期(qī)多(duō)只国(guó)央企主题基金申(shēn)报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增(zēng)量资金，有(yǒu)望推(tuī)动(dòng)进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布局(jú)央国(guó)企主(zhǔ)题基金(jīn)，一(yī)方(fāng)面(miàn)是因为新一轮深化(huà)国企(qǐ)改革(gé)的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠(dié)加“中特(tè)估”概念，央(yāng)国企上(shàng)市公(gōng)司(sī)的(de)投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央国(guó)企(qǐ)投(tóu)资。另一方面(miàn)是落实公募(mù)基(jī)金行业(yè)高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更多资(zī)金参与(yǔ)央国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服务(wù)实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)将为央(yāng)企相关(guān)标的(de)和板块(kuài)带(dài)来(lái)增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特估行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情(qíng)明(míng)显，中特估和人工智能成为两大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景下，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目(mù)前重点关注三大(dà)行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所(suǒ)在的行业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在今年(nián)会有重大(dà)的向上变(biàn)化(huà)的(de)机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益(yì)于今年市场成交量(liàng)的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些(xiē)企业会进入一个提质(zhì)增效、释(shì)放业(yè)绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的(de)成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路(lù)也非常吻合，为(wèi)在下尿布疹一般几天痊愈，宝宝尿布疹用什么药膏好得快(xià)半年抓住这波中特估的(de)投(tóu)资机(jī)会做好(hǎo)了准备。

　　“去(qù)年年底(dǐ)已(yǐ)开始重视中(zhōng)特估的投资(zī)机会(huì)，判断中特估的机会未(wèi)来三(sān)年分两个阶段。”融通红利(lì)机会基(jī)金经(jīng)理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年(nián)以数(shù)字经济(jì)和“一(yī)带一(yī)路”的主题普涨性机(jī)会(huì)为主，包(bāo)括(kuò)低于(yú)1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高的(de)品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第(dì)二阶段是(shì)未来(lái)两年，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶层(céng)设计对国央(yāng)经营管理(lǐ)价值导向变(biàn)化，我们判断(duàn)经营(yíng)成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在(zài)挖掘公司(sī)经营层面可能发(fā)生(shēng)显著正向变化的个股提前进行布局，比如(rú)医药和(hé)消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证券研(yán)究所数(shù)据(jù)显示，偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年(nián)年报前十大重(zhòng)仓股(gǔ)股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持(chí)有(yǒu)股票市值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念股在(zài)偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比(bǐ)明(míng)显提高。上(shàng)述数据显示，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比例，一季度超(chāo)过(guò)30％的偏股(gǔ)主动型基金(jīn)主动(dòng)加仓了(le)“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有(yǒu)“中特估”概(gài)念股，但在一季(jì)度(dù)买入。

　　不(bù)仅如此，中信证(zhèng)券数(shù)据(jù)统计也显示，一季度(dù)主动(dòng)偏股型公募(mù)基金对港股央国企的持股市(shì)值比重达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港股(gǔ)持(chí)股(gǔ)总市(shì)值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大力(lì)量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企专门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落(luò)实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有(yǒu)专门构建国(guó)央企股票(piào)库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)就介绍(shào)，一方面，从顶层设计改变研究员过去对(duì)国央企的固定思(sī)维，需要实地考察国(guó)央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精(jīng)力去(qù)进(jìn)行跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面(miàn)，融通基金(jīn)在行(xíng)动上，要求(qiú)研究员将(jiāng)自己所(suǒ)覆盖行业的(de)所(suǒ)有国(guó)央企(qǐ)构建专门(mén)的(de)股票库，并(bìng)进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实(shí)地调研(yán)的的(de)成果，了(le)解国央企经营思路和财(cái)务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体持续发展(zhǎn)能(néng)力等(děng)方面所体(tǐ)现的(de)鲜明中国(guó)元素和发(fā)展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具有时代特(tè)征(zhēng)和中(zhōng)国特色(sè)、符合国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而不是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个(gè)概(gài)念所涉(shè)及到的行业和(hé)公司，一直在发生的(de)变化。”万家(jiā)基(jī)金经(jīng)理章(zhāng)恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注传(chuán)统(tǒng)产(chǎn)业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的。同时，随(suí)着时局的(de)变化，也在增加相关行(xíng)业(yè)的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤春表示(shì)，积极(jí)践行中(zhōng)国(guó)特色(sè)的估值体系(xì)是资(zī)本市场使(shǐ)命(mìng)，投(tóu)资者需要学习领会并针(zhēn)对原(yuán)有的估(gū)值体(tǐ)系进行改造，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系的框架是第一位的工(gōng)作，合理设置指(zhǐ)标也(yě)非常重要，投资者的认可和实(shí)施是最终(zhōng)该体系(xì)能否具备长期(qī)价值的基础。不过(guò)，他(tā)也提(tí)醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化(huà)认可是基本的常识(shí)，不(bù)可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国(guó)企(qǐ)是国(guó)民(mín)经济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发展要符(fú)合国(guó)家战略发(fā)展(zhǎn)发(fā)向，更需要承担社(shè)会公共责(zé)任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系之中，也(yě)引(yǐn)发市场关注(zhù)。

　　多数受访的(de)基金经理认(rèn)为，对于国央企(qǐ)的估值方式(shì)要充分体现企业的社会价值与国家尿布疹一般几天痊愈，宝宝尿布疹用什么药膏好得快战略(lüè)价值，目前已经形成了初步的(de)企业(yè)社会价值评价(jià)体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有企业承担社(shè)会价值(zhí)、符合国家战略发(fā)展的价值(zhí)？首要任(rèn)务就构(gòu)建中(zhōng)国特色(sè)的价(jià)值评价(jià)体系(xì)，改变从以(yǐ)私(sī)人股东(dōng)权益出(chū)发，现(xiàn)金流折(zhé)现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部(bù)基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评(píng)价(jià)体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则(zé)，目前已(yǐ)经形(xíng)成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系(xì)，其(qí)中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重企业(yè)价值的(de)可持续估值，要重(zhòng)视股(gǔ)东(dōng)、员(yuán)工和社(shè)会责(zé)任等(děng)要素(sù)对企业稳健成(chéng)长(zhǎng)的重大意义(yì)，重视稳定(dìng)的(de)现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对(duì)提升(shēng)企业内在价(jià)值的积极(jí)作用，这样有利于(yú)提高(gāo)估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略构建等实务工(gōng)作(zuò)中，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包(bāo)括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负(fù)债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化(huà)，尤其是估(gū)值的方法和(hé)指标上，他认为其包(bāo)括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横向上(shàng)的研究，强调(diào)政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可持(chí)续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关(guān)系。这些因素在(zài)对估值(zhí)结论(lùn)和(hé)判(pàn)断的影响上，也使(shǐ)得中(zhōng)国特色的估值体系与(yǔ)传(chuán)统的估值(zhí)体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估(gū)值(zhí)判断的变化，都是(shì)为了更好地适应中国的(de)市场和经(jīng)济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤(fèng)春直言(yán)，这需要在实践中进行(xíng)探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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