文：天风宏观宋雪涛/联(lián)系人孙(sūn)永乐

　　4月居民(mín)新增存款-1.2万亿，同(tóng)比多(duō)减4968亿元，这是居(jū)民(mín)存款在连续13个月同比多(duō)增(zēng)后，首次回落。

　　在过去一年多时间里(lǐ)，居(jū)民部(bù)门积(jī)攒(zǎn)了一大笔超(chāo)额储蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄(xù)能(néng)否顺利释放对判(pàn)断经(jīng)济(jì)和(hé)资本市(shì)场走势至关(guān)重要。这里我们尝试(shì)回答两个问题。一是(shì)4月(yuè)居(jū)民存款(kuǎn)同比多减(jiǎn)是不是超额储蓄释放的开始？二是(shì)这一趋势(shì)能(néng)否延续？

　　对上述(shù)问题的回(huí)答取决于存款会受到哪些因素的影响。一般影响居民存款的主要有这么(me)几种行为：可(kě)支配收入、消(xiāo)费支出、金(jīn)融资产(chǎn)相关(guān)收支(zhī)和房地(dì)产相关收支。

　　收(shōu)入增长(zhǎng)、消费减少、金(jīn)融资产赎(shú)回、购房减少会推动存款增加(jiā)；反之，收入减少、消费(fèi)增加(jiā)、认(rèn)购(gòu)金融(róng)资产、购房增加(jiā)、提(tí)前还(hái)贷等(děng)则会带动存款回落。

　　2022年(nián)居民存款(kuǎn)同(tóng)比多(duō)增7.9万(wàn)亿是居民少消(xiāo)费、少投资(zī)、少购房(fáng)的结果（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提前(qián)还贷，但因为投资(zī)、购房等下滑幅度更(gèng)大，所(suǒ)以存(cún)款同比大幅多(duō)增。

　　2023年一(yī)季(jì)度居民存款同比(bǐ)多增2.1万亿(yì)则是收入修复和理(lǐ)财存款化的结果。

　　一季度居民人均(jūn)可(kě)支配收(shōu)入同比增长525元(yuán)，理财(cái)存续规模相比(bǐ)于2022年末下(xià)滑2.6万亿至24.2万亿。另(lìng)外，受银行办理速度(dù)放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条(tiáo)件早(zǎo)偿率指数 2 相比于2022年(nián)有所回落(luò)，即居民(mín)提前还款对存款的拖累相比于(yú)去年末略(lüè)有(yǒu)放(fàng)缓。

　　但(dàn)是，随着(zhe)居民(mín)消费和购(gòu)房行为(wèi)修复，其对存款的支撑(chēng)力(lì)度减弱，一季度人均消费支出同比增加345元(yuán)（低于收入涨(zhǎng)幅）、购(gòu)房支出(chū)同比多增1575亿元。但因(yīn)为(wèi)支(zhī)撑因素的规模更大，所以(yǐ)存(cún)款继续(xù)回(huí)升。

　　4月和一季度最核(hé)心的不同在于(yú)理财市场的变化。4月(yuè)居民存(cún)款下滑可能(néng)的原因一是居民存款理财化；二是提前(qián)还贷规(guī)模增加(jiā)。因为居民(mín)收(shōu)入和消费数据不足(zú)，暂时无法判断消费(fèi)和收入在4月对(duì)存款的影响。

　　存款(kuǎn)回流理财(cái)是4月存款(kuǎn)回落(luò)的(de)核心(xīn)原因，4月(yuè)理财存量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了(le)自去年10月(yuè)以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等资产是理财风险降低、收(shōu)益回升(shēng)和存款(kuǎn)利率下(xià)滑共(gòng)同(tóng)作用的结果(guǒ)。受益于债券市场走强(qiáng)，今年理财(cái)市场表现逐步好转，理财产品单位破净(jìng)率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加(jiā)这一时期(qī)下滑的(de)存款(kuǎn)利率，存款对居(jū)民的吸引力逐渐减弱，而(ér)理财对居民的吸引力则不(bù)断增强。

　　从5月(yuè)理(lǐ)财规模上(shàng)看，随着破净率进一步(bù)回(huí)落，居(jū)民还在继续增配理财(cái)产品(pǐn)，存款理财化(huà)趋势有望延续(xù)。

　　提前还(hái)贷规模扩(kuò)大是存款(kuǎn)下滑的又一个原因。4月早偿率月(yuè)均值相比(bǐ)于2月(yuè)低点上行4.3个(gè)百分(fēn)点，相(xiāng)比(bǐ)于(yú)3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力(lì)度一是因为(wèi)首套房利率还在(zài)下降，居民提前还贷(dài)以(yǐ)降(jiàng)低成本，4月沈阳(yáng)、马鞍山等多地继(jì)续降低首套房利率，贝壳研究(jiū)院数据显示百城首套主流房贷利率平均(jūn)为4.01％，环比3月继续(xù)回落1个BP。二是政策放松后(hòu)，1、2月份部分积压(yā)的还贷业务在3、4月份办理，这会推动提(tí)前(qián)还贷规模(mó)走高(gāo)。

　　总的(de)来说，随着理(lǐ)财市场好(hǎo)转，此前因居(jū)民少消费、少投资、少买房(fáng)等积(jī)攒下来的超额储蓄已经开始部分回流理财市场(chǎng)了，且(qiě)5月(yuè)初(chū)这一趋(qū)势还在(zài)延续(xù)。

　　往后来看，理(lǐ)财市场和提前(qián)还贷(dài)在后续(xù)几个月里(lǐ)或继(jì)续(xù)成为超(chāo)额存款的主(zhǔ)要流向(xiàng)。

　　五一旅(lǚ)游人均消费水平未见明显(xiǎn)改善或部分表明当下居民消费意(yì)愿依旧(jiù)偏弱，考虑到超(chāo)额储蓄(xù)的持有(yǒu)分化(huà)且并(bìng)非主(zhǔ)要来(lái)自消费，后(hòu)续超(chāo)额储蓄对消费的(de)支撑力度(dù)依旧(jiù)偏(piān)弱。（详见《超额(é)储蓄(xù)能(néng)否(fǒu)转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压(yā)的(de)购房需求逐渐释放(fàng)，房(fáng)地产销售目前已经有走弱迹象，地产短期(qī)或不(bù)会成为超储的主(zhǔ)要(yào)流向。但是因为按揭(jiē)利率存在明显利差，居民提(tí)前(qián)还贷行(xíng)为或将延续。从这个(gè)角度来看，主要(yào)因(yīn)为少买房(fáng)、少投资而积攒下(xià)来的储蓄(xù)，在理财市场环境好转(zhuǎn)和存(cún)款利率(lǜ)下滑的(de)背景下或将(jiāng)继续回(huí)流到理财市场(chǎng)。