5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企主(zhǔ)题ETF——华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发布(bù)公告(gào)称，其累(lèi)计有效认购(gòu)申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的(de)行情，市场关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问题成为市场关注焦点，中国(guó)基金报采访多位投研人士，解析(xī)“中特估(gū)”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今(jīn)年(nián)场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字(zì)头(tóu)”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多(duō)只国央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企(qǐ)科技引领、央企现(xiàn)代能源等(děng)ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更有扎堆上报(bào)的央国企基(jī)金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机(jī)会(huì)基金经(jīng)理何龙表示(shì)，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因素的，近期(qī)银(yín)行股大涨(zhǎng)的(de)一个催化因素(sù)就(jiù)是积极推(tuī)介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行，和诸多主题(tí)基(jī)金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特(tè)估(gū)有可能独领风骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申报的国(guó)央企主题基(jī)金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的布局(jú)可以(yǐ)更好支持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行整体平淡，近期(qī)多(duō)只(zhǐ)国(guó)央企主题基金申报和发行，行情火热下(xià)将(jiāng)为市场带(dài)来增量资金，有(yǒu)望(wàng)推动进(jìn)一(yī)步上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一(yī)方面是因为新一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公(gōng)司(sī)的投资价值凸显，该主题的(de)基金将为投资(zī)者(zhě)提供更(gèng)丰富的工具以参(cān)与到央国企投资。另一方面是落实公募基(jī)金行(xíng)业高质(zhì)量发展的要求(qiú)，引导更多资(zī)金参与(yǔ)央国企改革(gé)，更好发挥(huī)公(gōng)募(mù)基金服务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提(tí)升(shēng)交易(yì)活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结(jié)构性行(xíng)情明(míng)显(xiǎn)，中特估和人工(gōng)智(zhì)能成为两大明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源(yuán)等前(qián)期热门赛(sài)道股(gǔ)冷(lěng)却，在(zài)此背景下，一些基(jī)金经(jīng)理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓(cāng)换股“中特估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央企或地方国资所在的(de)行业，民营企(qǐ)业(yè)占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行业本身基(jī)本(běn)面在今(jīn)年会有(yǒu)重大的向上变化的(de)机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券(quàn)商，会(huì)受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些企业会进入一个提质(zhì)增效、释放业(yè)绩的(de)过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年(nián)研究投(tóu)资(zī)思路(lù)也非常吻合，为(wèi)在下(xià)半年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特(tè)估的机会未来三(sān)年分两个(gè)阶段(duàn)。”融通红利机(jī)会(huì)基金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也(yě)就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和“一带(dài)一路”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶层设计对国央经营管理价值(zhí)导向(xiàng)变化(huà)，我(wǒ)们判断经营成(chéng)果随之改变(biàn)是(sh板凳的量词是一把还是一只啊 凳子可以用什么单位来表示ì)一个慢变量，会(huì)在未来两年体(tǐ)现在每一个(gè)央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前(qián)在(zài)挖掘(jué)公司经营(yíng)层面可能(néng)发生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的个股提(tí)前进(jìn)行布局，比如医药和消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不(bù)少基金在行动(dòng)。国(guó)金(jīn)证券(quàn)研究(jiū)所数据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报(bào)前(qián)十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有股票(piào)市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在偏股主动型基(jī)金的持(chí)仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年报及2023年一(yī)季(jì)报(bào)十(shí)大重仓股的(de)数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计了各基(jī)金主动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市(shì)值比例，一季度超过30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在(zài)一(yī)季(jì)度买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统(tǒng)计(jì)也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基(jī)金对港(gǎng)股央国企的持(chí)股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持(chí)股(gǔ)总市值占(zhàn)港股(gǔ)持股总市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票(piào)库

　　可以说中国特色估值体系，正(zhèng)深(shēn)刻(kè)影响基金公司的(de)投研，落(luò)实到日常的投研流程和实践(jiàn)之中(zhōng)，不少基(jī)金公司在加(jiā)大投研力量，更有专门构(gòu)建国(guó)央(yāng)企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央(yāng)企的固定思维，需要实地考察国央(yāng)企(qǐ)，并且需要(yào)利用当(dāng)前(qián)国央企愿意交(jiāo)流的契机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动(dòng)上，要求(qiú)研(yán)究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所(suǒ)有国(guó)央企(qǐ)构建专门的股票库，并进行(xíng)长期(qī)跟踪，包括考察其实(shí)地调(diào)研的的成果，了解国央企经营思路(lù)和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和(hé)特(tè)征，寻(xún)找价(jià)值(zhí)洼地(dì)，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王(wáng)帅也(yě)谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过(guò)深(shēn)入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场(chǎng)体(tǐ)制机(jī)制、行业产业结构、主体持续发展能力等(děng)方面所体现的(de)鲜明中(zhōng)国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建(jiàn)的具有(yǒu)时代特征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外(wài)的(de)传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是这(zhè)个概念所涉(shè)及到的(de)行(xíng)业和(hé)公司，一直在板凳的量词是一把还是一只啊 凳子可以用什么单位来表示发生的(de)变化。”万家基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)章恒表示(shì)，万家(jiā)基金(jīn)一直非(fēi)常(cháng)关注(zhù)传统产业的(de)变化，诸如煤(méi)炭(tàn)、金融、建筑等多(duō)个领域，因此(cǐ)也是一(yī)定能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时，随着(zhe)时局的(de)变化，也在增加相(xiāng)关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行中国(guó)特(tè)色的估(gū)值体系是资本市场使命，投资者需要学习(xí)领会并针对(duì)原有的估值(zhí)体系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的需要。明(míng)确该体系(xì)的框架是第一位的工作，合(hé)理设置指标(biāo)也非常重要，投资者(zhě)的认(rèn)可(kě)和(hé)实(shí)施是(shì)最终该(gāi)体系(xì)能(néng)否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大(dà)的认知误区，市场化认(rèn)可是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价(jià)值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略(lüè)发展发向(xiàng)，更需要(yào)承担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考虑进估(gū)值体系之中(zhōng)，也引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于(yú)国(guó)央企的估值方式要充分(fēn)体现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目(mù)前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业社(shè)会(huì)价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价(jià)值(zhí)、符合国(guó)家战(zhàn)略(lüè)发展的价值(zhí)？首要任务(wù)就构建(jiàn)中国特色的价值评(píng)价体系，改(gǎi)变从以私人(rén)股东权益出发，现金流折现为(wèi)主要方法的(de)单一(yī)价值估(gū)值体(tǐ)系，转向社会(huì)整体价值观念(niàn)、纳入中国特(tè)色(sè)的ESG评价(jià)体系，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值。”博时基(jī)金指数与量(liàng)化(huà)投资部(bù)基(jī)金经(jīng)理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年(nián)来国资委指(zhǐ)导国(guó)内团队对于(yú)中国特色ESG披(pī)露与评(píng)价体系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经形成了(le)初(chū)步的(de)企(qǐ)业社会(huì)价值(zhí)评(píng)价体系，其(qí)中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公司环境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注重企业价值(zhí)的可(kě)持(chí)续估值，要重视股东、员(yuán)工和社会责(zé)任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意义(yì)，重视稳定的现(xiàn)金流、持(chí)续增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这样有利(lì)于提高估(gū)值定价模型的科学性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实务(wù)工(gōng)作中(zhōng)，都有成熟的(de)量(liàng)化(huà)指(zhǐ)标可以使用，包括净(jìng)资产收益率(lǜ)、营业(yè)现金(jīn)比率(lǜ)、资产负债率(lǜ)、研发经(jīng)费投入强(qiáng)度等等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基(jī)金经(jīng)理李(lǐ)欣更细(xì)致分析在估值(zhí)思(sī)维、估值结(jié)论、估值判(pàn)断上有(yǒu)变化，尤其是估值(zhí)的方法和指标(biāo)上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵向(xiàng)和横向上(shàng)的(de)研究，强调政策优惠、产(chǎn)业(yè)发(fā)展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力和可持续发(fā)展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这些因素在对估(gū)值结论和判断的(de)影(yǐng)响上，也使得(dé)中国(guó)特色(sè)的估(gū)值体(tǐ)系(xì)与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值结(jié)论和估值判断的变化，都是为(wèi)了更好地(dì)适应中国的市场(chǎng)和(hé)经济特点，提供更精(jīng)准、更(gèng)合理(lǐ)的(de)企业估值信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤(fèng)春直言，这需要在(zài)实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目(mù)前尚(shàng)没有公认的指标(biāo)可以使用。

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