“现在的房地产很难再出现(x嘉祥县属于哪个市 济宁嘉祥是不是很穷iàn)像过去(qù)十年的系统性行情。”思(sī)睿集团合伙(huǒ)人、首席经(jīng)济(jì)学家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房(fáng)地产(chǎn)行业分化的愈加明显(xiǎn)，让机(jī)构(gòu)和投资者的关注(zhù)度从板块向单(dān)个标的转移。上海(hǎi)利檀投资(zī)董事长陈昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》指(zhǐ)出，从行业来看，无(wú)论是业(yè)绩，还是估(gū)值(zhí)，房地产都已经双杀到(dào)了最底部，而且(qiě)是反复地杀到了(le)底部，再往(wǎng)下的(de)空间(jiān)已经(jīng)不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房地产个(gè)股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒(xǐng)，在(zài)房地产赛道中进行选择，需要非常小心(xīn)，避免选(xuǎn)了半天，标的(de)公(gōng)司(sī)出现爆雷的情况。除(chú)此之外，洪灏指出，需要满足(zú)以下(xià)三个基准：有大的国资背(bèi)景的、杠杆率较(jiào)低的、此前没有踩过红线的(de)。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产的(de)开发(fā)资金来(lái)源，可(kě)以发现，其实银行的信(xìn)贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房企的(de)主(zhǔ)要资金来源来自新盘的(de)销(xiāo)售。但今年新房(fáng)的(de)销售情况相较(jiào)一般。再关(guān)注一下(xià)，哪些房企能从(cóng)银行拿到(dào)钱，其实(shí)主要(yào)还是那些有(yǒu)国(guó)企背景的房企，民营房企相对比较(jiào)困难，所以整个行业出现了一个很明显的分(fēn)化，无(wú)论是在(zài)销售(shòu)，还是(shì)融资等(děng)各个方面都非(fēi)常(cháng)明显。现在有国(guó)资背景的(de)房企在资(zī)本市(shì)场表现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房(fáng)企股(gǔ)价(jià)大多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周(zhōu)刊》表示，在房地(dì)产行业(yè)内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的(de)赢家”。而具(jù)体(tǐ)到如何挖掘，我们会特(tè)别重视企(qǐ)业的(de)成(chéng)本(běn)优(yōu)势，更具体一点，就(jiù)是(shì)它的净借贷水平（净负债率）是(shì)不(bù)是(shì)行业(yè)内的最低水(shuǐ)平；利润率是不是(shì)行(xíng)业内最高的；融(róng)资成本(běn)是否是行业内(nèi)最低的；建安成本(běn)是否(fǒu)也是业内最低的；这些都(dōu)是我们看重(zhòng)的(de)一(yī)家房企的综合成本(běn)。

　　需要(yào)注意的是，能够同(tóng)时满(mǎn)足上(shàng)述条件的房企并不多。即(jí)便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三(sān)道红线”的(de)“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏(cáng)城投、中(zhōng)交地产、中国武夷等(děng)国央(yāng)企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京投(tóu)发展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央企房企也(yě)踩(cǎi)了“三(sān)道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需(xū)警惕其重(zhòng)蹈覆辙(zhé)

　　不(bù)难看出，即便是有着较稳(wěn)健特色的国央企房企，其财(cái)务指标称得(dé)上完全健康(kāng)的仍是少数。而(ér)更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方(fāng)国企开始大举扩(kuò)张。而这无疑又(yòu)进一步考验着国(guó)央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要(yào)，节奏把(bǎ)握(wò)准确，有助于(yú)房企(qǐ)储备优(yōu)质“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判未(wèi)来市场，以(yǐ)及过(guò)于(yú)激进的(de)扩张拿(ná)地节(jié)奏也有可能让房企重(zhòng)蹈此前(qián)的高杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家(jiā)房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例(lì)都维持在33％左右，完全没(méi)有增加(jiā)杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家(jiā)房企明显感觉到(dào)机会来(lái)了，其(qí)开(kāi)始在一线城市(shì)进行大举拿地，净(jìng)负债(zhài)率也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右水(shuǐ)准提高到45％左(zuǒ)右(yòu)，涨了接近三分之一。与此同时(shí)，该(gāi)房企新购入地块也实现了快速的(de)开盘利用(yòng)率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类企(qǐ)业(yè)就符(fú)合“最后的赢家(jiā)”的特点(diǎn)。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元(yuán)，且(qiě)其中一(yī)半在一线城市，另外一半也主要集(jí)中在(zài)强二(èr)线和二线城市(shì)；另一(yī)方(fāng)面，它(tā)的扩张(zhāng)是有节制(zhì)地(dì)扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样提(tí)醒(xǐng)道，与之相反(fǎn)，有(yǒu)些房企的扩张速度让人感觉(jué)又回(huí)到了(le)2016年、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手(shǒu)，但出手的章法仍要小心(xīn)，如果负(fù)债率扩张得太快，但未来的两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那(nà)么如何来衡量一(yī)家(jiā)房企的扩(kuò)张速度是否激进？陈(chén)昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的(de)净负债率水平，在我看来，这个比例如果(guǒ)超过(guò)60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了(le)。

　　不难看(kàn)出，这一标准(zhǔn)要比“三道红线”对房企的净负债率要求不得(dé)高于100％要更加严格。陈昊(hào)扬解释(shì)，当前房地产行业的(de)复苏速度(dù)并没有那么(me)快，所以要(yào)规避公司(sī)净负债率提高到(dào)一(yī)个比(bǐ)较危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极(jí)的房(fáng)企(qǐ)梳理(lǐ)发(fā)现，中交地产(chǎn)、中(zhōng)国金茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保(bǎo)利发(fā)展等房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中(zhōng)，中交地产净负债率持(chí)续居高(gāo)不下(xià)，在2020年(nián)至(zhì)2022年期(qī)间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地(dì)、中国海外发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在践行(xíng)较积极的拿地策略的同时，也(yě)较好地控制了公司的扩张速度与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或(huò)具备(bèi)“最后赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬指出，实(shí)际上(shàng)，他(tā)们是以同一筛选标准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各维度的(de)实际表现上，国央(yāng)企确实会更胜(shèng)一筹。如国央企的融(róng)资(zī)成本更低，融(róng)资渠道也更顺(shùn)畅，能(néng)够做到想融就(jiù)融，这样，国央企自(zì)然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比民营房企，机(jī)构(gòu)更加看好(hǎo)国(guó)央企，但这也并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少数民营房(fáng)企同样受到机构的青睐。比如(rú)，根据2023年一季(jì)报，滨江集团(tuán)的(de)十大流通股(gǔ)东中新进了“中国工商(shāng)银行股份有限公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵活配置混合(hé)型(xíng)证券投(tóu)资基金”“全国社保基(jī)金一一六组合(hé)”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿(ā)巴(bā)马资产管理(lǐ)有(yǒu)限公司(sī)就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江(jiāng)集团。根据一季报(bào)，该资产公司(sī)的(de)几(jǐ)只产品(pǐn)合计持有滨江集(jí)团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青(qīng)睐，和其自身的基(jī)本面表现存在一定关(guān)系。2020年(nián)以来的近三年时间，房地产市(shì)场整(zhěng)体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州本土房(fáng)企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集(jí)团在(zài)业绩表现、销售规模、新增土储(chǔ)、股价表现等多维度都表(biǎo)现了较强的(de)增长(zhǎng)势(shì)头(tóu)。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集(jí)团扣(kòu)非归母(mǔ)净利润依次(cì)为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实(shí)现同(tóng)比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的(de)2023年(nián)一季报，今(jīn)年一(yī)季度，滨(bīn)江集(jí)团更是实现(xiàn)了扣非归(guī)母(mǔ)净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍能保持自(zì)身业绩(jì)的持续(xù)增长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局(jú)关系密(mì)切(qiè)。根据(jù)2022年(nián)年报，滨(bīn)江集团有近(jìn)七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近三(sān)年持续(xù)稳居杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同(tóng)时(shí)，滨江集团在杭州(zhōu)的土储(chǔ)补充(chōng)同(tóng)样较(jiào)为积极，根据诸葛找房(fáng)、住在杭州网数据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年(nián)、2022年在(zài)杭拿地金(jīn)额依(yī)次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持续稳居杭(háng)州的本土第(dì)一。

　　而(ér)滨(bīn)江集团在杭州的较(jiào)突出表现，也让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集(jí)团的房(fáng)企排名已冲进前十，根据(jù)中指数据(jù)，2023年(nián)前(qián)4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位(wèi)列(liè)房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江(jiāng)集团股价翻了(le)超一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎(yíng)来多(duō)家机(jī)构的(de)集(jí)中(zhōng)调研。滨江集团发(fā)布(bù)公(gōng)告表示，公(gōng)司(sī)于5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰基金、建(jiàn)信(xìn)养(yǎng)老、新华(huá)养老等18家机构调(diào)研。

　　产业链布局重点移(yí)至存(cún)量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物(wù)业(yè)觅α

　　实(shí)际(jì)上房地产开发只是房(fáng)地(dì)产产业链上的中游环节，其上(shàng)游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而(ér)下游应(yīng)用行业主要包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的采访(fǎng)，房地(dì)产开发环节与上游材料(liào)端(duān)息(xī)息相关(guān)，新盘(pán)开工不足导致上游(yóu)不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思(sī)路(lù)渐渐移(yí)至下(xià)游。“中国房地产行业在进入存(cún)量房时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居(jū)领域(yù)，我们相(xiāng)对看好(hǎo)，因为居(jū)民(mín)保有的住房规模越(yuè)来越(yuè)大，随着时(shí)间的增加，内装更新(xīn)的需求也(yě)会越来越多。美国过去的数据充分说明(míng)了这一(yī)点，在新房(fáng)销售(shòu)见顶之后，家具消费的增长却一直都很好(hǎo)。对于(yú)地(dì)产(chǎn)产(ch嘉祥县属于哪个市 济宁嘉祥是不是很穷ǎn)业链，我们相(xiāng)对看好和内装相关(guān)的行(xíng)业，例(lì)如消费建材、家居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家(jiā)基金(jīn)人(rén)士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分(fēn)中相关赛道龙头年内表(biǎo)现的统计，目前暂居前两位的(de)都是来自家纺(fǎng)赛(sài)道的公司，它(tā)们(men)分别是(shì)富安娜和水星家纺，特别是前者(zhě)在(zài)月(yuè)线连(lián)收七(qī)根阳(yáng)线的基础上，年(nián)内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例，富(fù)安娜主要从事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生活类产品的研(yán)发、设(shè)计、生产及销售，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季度(dù)报告显示(shì)，报告(gào)期(qī)内，富安娜实(shí)现营业收入(rù)约6.2亿元，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过(guò)实现(xiàn)归属于上(shàng)市公司股东的(de)净利润约1.11亿元(yuán)，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报(bào)的十大流通(tōng)股股东来看(kàn)，能(néng)够发现该股早(zǎo)已成为基金重仓股的天下，彼时包(bāo)括公募的(de)中欧价值(zhí)发现、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信灵(líng)动价(jià)值、宝盈新价(jià)值和私募的明河2016，都在(zài)其(qí)中(zhōng)出现，占据(jù)了半壁江山。需要强调的是，中欧(ōu)的(de)两只基金都(dōu)是价(jià)值(zhí)派基金(jīn)经(jīng)理曹名长(zhǎng)在管的(de)产(chǎn)品，首季其同(tóng)时(shí)重(zhòng)仓的房地产(chǎn)产业链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光一时的(de)家(jiā)居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度(dù)沉(chén)寂，不过好在困境反转露(lù)出曙光，家居板(bǎn)块中年内表现最(zuì)好的是志邦家居。同(tóng)一时间(jiān)段，该股年内上涨已经(jīng)超(chāo)过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收还是归母净利(lì)润(rùn)，公(gōng)司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公司的十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东(dōng)来看(kàn)，《红(hóng)周刊》发现(xiàn)广发基金经理罗(luó)洋慧眼独具，一季报中他(tā)管理的广发策略优选和广(guǎng)发(fā)安(ān)宏回报均增加了持(chí)股，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅(jǐn)有的(de)两只公募(mù)。有意思的是，他似乎(hū)对(duì)于定制家居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟(zhōng)，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部三(sān)只产品均登(dēng)榜十大流通股股东(dōng)，其也成(chéng)为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家居(jū)家(jiā)纺外，下(xià)游的物业(yè)股也越来越被机构(gòu)所青睐(lài)，不过(guò)这类(lèi)标的大(dà)多在香港上市，如何(hé)选择成为难(nán)题。对此，前(qián)述上海公募基金经理举(jǔ)例分析(xī)：“物业服务(wù)不是一个高毛利(lì)的行业(yè)，挣钱很(hěn)辛(xīn)苦，我选公司还是(shì)希望(wàng)挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务(wù)为(wèi)例(lì)，它(tā)在中高端楼(lóu)盘(pán)占比是比较高的(de)，每年到期的合同里提价成(chéng)功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做到(dào)滚动的大部(bù)分项目到期(qī)之(zhī)后，经过两三(sān)轮合同(tóng)周期还能做到产品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品(pǐn)提价的(de)公司很少，因为物业公司很容易一开始是(shì)挣(zhēng)钱的，后面因为保安这些固(gù)定人员(yuán)成本(běn)的年度增长，不(bù)过服务没(méi)有特(tè)别好，客户没有那么满意，能做(zuò)到提价难(nán)度是非常(cháng)大的。但(dàn)是该公司能在(zài)业内(nèi)做到到期之后提价率比较(jiào)高，这跟它的定位(wèi)和(hé)比(bǐ)较好的服务是有关系的(de)。”他进一步强调(diào)。

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